2019년 9월 2일 월요일

네오위즈홀딩스, 네오위즈 고포류의 약진

2분기 실적 간략 리뷰


2분기 실적 시즌이 지났습니다. 한 시름 돌리고 여유있게 네오위즈홀딩스의 팔로업을 해보려고 합니다. 직전 팔로업에서 공부했던대로 네오위즈는 부지런히 턴어라운드가 진행중입니다. 일단, 네오위즈와 네오위즈홀딩스의 2분기 성적표는 아래와 같습니다.

네오위즈의 2분기 실적 요약
<출처 : 네오위즈, 송종식, 단위 : 억 원>

동사의 연결 실적에 가장 큰 영향을 미치는 네오위즈의 2분기 요약실적입니다.

2분기 매출은 전년동기대비 1.04% 증가하였습니다. 1분기의 성장세에 비하면 성장률이 꺾였지만 성장 기조는 유지하고 있습니다. 영업이익은 전년동기와 비슷한 수준이지만 영업이익률은 다소 개선되었습니다. 2분기에는 턴어라운드 기조의 숨고르기를 하고 있는 모양새입니다. 그럼에도 어쨌든 조금이라도 성장을 해주고 있으니 좋은 모습니다.

당기순이익이 급증한 것은 보유중인 비상장 지분과 채무상품 등의 가치가 증가하면서 평가손익에 반영되었기 때문입니다.

네오위즈홀딩스의 2분기 실적 요약
<출처 : 네오위즈홀딩스, 송종식, 단위 : 억 원>

네오위즈홀딩스 역시 네오위즈와 비슷한 기조의 움직임을 보여주고 있습니다. 올해 반기 매출은 1,284.5억 원, 영업이익은 159.8억 원, 지배주주지분 순이익은 155억원을 기록하고 있습니다. 현재 시가총액이 1,200억원 수준이니 반기 실적만으로도 상당히 선전하고 있다고 볼 수 있습니다.

턴어라운드의 축


올해 네오위즈의 실적 턴어라운드를 견인하는 것은 브라운더스트와 고포류입니다.


네오위즈플레이스튜디오(고포류)


고포류는 네오위즈플레이스튜디오에서 개발하고 있습니다. 네오위즈플레이스튜디오는 작년 반기 매출 107억 원을 올렸고 올해 반기에는 161억원의 매출을 올리면서 yoy로 57억 원의 매출을 신장시켰습니다. 네오위즈는 네오위즈플레이스튜디오의 보통주 지분 5.1%와 우선주 87.3%를 가지고 있습니다. 그리고 통상 개발사와 퍼블리셔가 매출을 3:7로 나눕니다. 그러므로 개발사의 반기 매출이 161억원이라면 퍼블리싱을 하고 있는 네오위즈가 취하는 매출은 375억이 됩니다.

겜프스(브라운더스트)


그리고, 실적 향상을 견인하고 있는 법인 중 에 (주)겜프스가 있습니다. 작년 반기 매출 77억 원에서 올해 반기 매출 116억을 올리면서 yoy로 39억의 매출이 증가했습니다. 네오위즈는 이 (주)겜프스의 지분 69.8%를 보유하고 있습니다. 겜프스는 브라운더스트를 개발하고 있는 법인입니다. 브라운더스트는 3분기에 신규 컨텐츠에 대한 대규모 업데이트가 진행되므로 브라운더스트의 3분기 실적도 준수하게 나오지 않을까 생각하고 있습니다.


브라운더스트의 매출 순위 <출처 : 앱애니>
위: iOS, 아래: 안드로이드

8월 들어서 브라운더스트의 매출이 더욱 향상되고 있는 모습이 포착됩니다. 이것은 3분기 실적으로 찍힐텐데, 2분기보다 향상된 실적을 기록할 것으로 생각됩니다.

드디어 iOS에 고포류 입성


8월 23일 iOS에 론칭후 다운로드 순위 추이
다운로드 수로 앱스토어 전체 1위에 안착한 피망 맞고
<출처 : 앱애니>

웹보드 게임은 네오위즈 뿐 아니라 NHN에게도 훌륭한 캐시카우입니다. 그러나 지금까지는 iOS용 앱스토어에는 진출을 못하고 있었습니다. 그러던것이 iOS에서도 청소년이용불가 등급이었던 웹보드 게임을 서비스 할도록 허용되면서, 추가적인 매출이 붙을 수 있게 되었습니다.

피망을 통해서 퍼블리싱 중인 동사의 웹보드 게임들이 며칠 전 8월 23일부로 이제 iOS에도 올라갔습니다. iOS에서 서비스 되기 시작한 웹보드 게임들은 시작부터 다운로드 순위로 차트 최상위권을 뒤덮으면서 인기를 실감하고 있습니다.

iOS 시장의 문이 열리자마자 차트 최상위권을 석권한 고포류 게임들
<출처 : FOMOS.co.kr>

동사의 고포류 게임 3종 모두 iOS 앱스토어에서 다운로드 순위 1위, 5위, 9위에 랭크되었습니다. 3분기부터는 iOS에서 고포류 매출이 발생합니다. 턴어라운드가 진행중인 동사의 실적에 한층 더 탄력이 붙으리라 생각합니다.

달빛조각사


달빛조각사 포스터 <출처 : 카카오게임즈, 엑스엘게임즈>

며칠 전, 달빛조각사가 한동안 포털사이트 검색엔진의 실시간 검색어 순위 1위에 올랐습니다. 그리고도 이틀에서 사흘간 포털사이트 실시간 검색어 최상위권에 더 걸려 있었습니다. 그리고, 사전 예약을 시작한지 하루만에 사전예약자 100만명을 돌파했습니다. 가히 어마어마한 기대감과 인기를 한몸에 받고 있는 게임입니다. 개인적으로 모바일 게임은 보통 사전 예약자 수가 20만명만 넘어도 대히트 게임이라고 생각합니다. 그런데 하루만에 100만명 돌파는 물론 글을 쓰는 현재는 140만명 돌파를 눈앞에 두고 있습니다.

엑스엘게임즈는 천재개발자로 유명한 전설적인 송재경 대표님의 회사입니다. 송재경 대표님과 나성균 대표님이 인연이 있으신지, 네오위즈홀딩스는 엑스엘게임즈의 지분(전환우선주)도 보유하고 있습니다.

타법인출자현황 <출처 : 네오위즈홀딩스>
- 클릭하면 커집니다 -

동사는 2012년 8월에 엑스엘게임즈 우선주(보통주 전환가능) 400,000주에 89억 8,000만원을 주고 투자했습니다. 주당 인수가는 22,450원입니다. 38에서 확인하니 현재 매수매도호가가 20,000~23,000에서 형성이 돼 있습니다. 투자하고 아직 큰 재미는 못 보고 있는 것 같습니다.
엑스엘게임즈의 주주현황 <출처 : 엑스엘게임즈>

동사가 보유하고 있는 엑스엘게임즈의 우선주는 보통주로의 전환이 가능한 CPS 내지 RCPS 형태입니다. 엑스엘게임즈의 감사보고서 주주명부 하단에 '자본요건을 충족하지 않는다'라는 부분이 있는데, 이것은 현재 엑스엘게임즈가 자본잠식 상태라서 그렇습니다. 자본잠식 상태가 해소되면 전환기능을 가진 우선주들의 보통주 전환은 무리가 없을 것 같습니다. 그리고 이번에 달빛조각사가 대히트를 치고 막대한 실적으로 연결되기만 한다면 당장 전환요건이 충족되지 않아도 보통주처럼 + 프리미엄을 붙여서 매매가 가능할 것으로 생각됩니다.

보통주 6,406,944주에 RCPS와 주식매수선택권 등의 희석요인을 모두 합하면 엑스엘게임즈의 총 주식수는 7,691,514주라고 산정할 수 있습니다. 엑스엘게임즈 주식의 시장 가격이 2만원이라면 시가총액은 1,538억 정도 된다고 볼 수 있습니다.

만약에 달빛조각사가 성공해서 시가총액이 5,000억 정도까지 오른다면 주당 가격은 65,000원이됩니다. 만약에 시가총액 평가를 1조원까지 받을 수 있다면 엑스엘게임즈의 주당 가격은 13만원이됩니다. 이것은 어디까지나 시뮬레이션일 뿐입니다. 현실은 이와 매우 다르게 흘러갈 수 있습니다. 예상 시총에 따른 민감도 분석은 여러분들 스스로 한번 해보시면 좋으실 것 같습니다.

엑스엘게임즈의 주당 시세가 65,000이 되고, 이 가격에 매도할 수 있다면 네오위즈홀딩스는 엑스엘게임즈 투자로 투자원금을 제외하고 170억 원을 회수할 수 있게됩니다. 달빛조각사가 얼마나 성공할지, 그리고 엑스엘게임즈의 시장평가가 어떻게 변화할지는 모릅니다. 상황에 따라 대응하면 되는 것이고 네오위즈홀딩스는 원래 하던데로 투자-회수-투자-회수의 오픈이노베이션 시스템만 잘 가동하면 되지 않나 생각합니다. 지금도 어차피 투자된 포트폴리오도 많은데다 현금도 넘쳐나는 회사이니까요.

밸류에이션 팔로업


끝으로 밸류에이션 팔로업을 간단하게 해보았습니다. 현금성 자산은 직전 포스팅에서 했던 분석과 별 변동은 없습니다. 부채는 조금 줄고 자본총계는 조금 늘었습니다.

모바일 게임의 경우는 iOS에 비해서 안드로이드가 다운로드 숫자는 많이 나옵니다. 그러나 ARPU는 iOS쪽이 4배~6배 이상 높습니다. 올해 8월부터 iOS에 고포류 게임들이 진입한 걸 감안해서, 개발법인 매출 411억에 퍼블리싱 매출 합산하여 고포류 전체 매출을 1,370억 내외로 추정하였습니다. 아마도 이 추정은 틀릴 것입니다. 그래도 추정을 안할 순 없으니 일단 보수적으로 추정을 하였습니다.


  • 2019년 순증 실적 추정
    • 매출 : 2,500억
    • 순이익(지배) : 300억
  • 추가
    • 8월부터 iOS 고포류 매출
      • 매출 : 231억
      • nim 10% : 23억
        • 네오위즈에 대한 지배주주 지분율 30.92% 적용
  • 2019년 실적 추정 : 
    • 매출 2,731억 / 순이익(지배) 307억
      • SPS (E) : 33,500원
      • EPS (E) : 3,966원
    • 반기 현재
      • 자본총계(단순 장부상) : 5,400억
        • BPS : 66,307원
    • 금요일 종가 13,900원 기준
      • PER : 3.5배
      • PBR : 0.2배
      • ROE : 5.55%
    • 적정주가 : 26,500원일 경우
      • PBR : 0.39배
      • PER : 6.68배
      • 안전마진 30% : 18,550원
      • 안전마진 50% : 13,250원
    • 적정주가 : 33,150원일 경우
      • PBR : 0.5배
      • PER : 8.35배
      • 안전마진 30% : 23,200원
      • 안전마진 50% : 16,500원
    • 적정주가 : 46,400원일 경우
      • PBR : 0.7배
      • PER : 11.69배
      • 안전마진 30% : 32,480원
      • 안전마진 50% : 23,200원

밸류에이션은 제 마음대로 한 것입니다. 저의 밸류에이션을 토대로 투자하지 마세요. 위험합니다. 반드시 여러분들 본인의 방법으로 밸류에이션하는 과정을 거치신 후에 투자하는 습관을 들이시는 걸 권장합니다.

어쨌든, 동사는 여전히 안전마진이 크고 매우 저렴한 주식이라고 생각합니다. 앞으로 붙어주는 모멘텀들을 시장에서 얼마나 평가를 해줄지가 관건이라고 생각합니다. 감사합니다.

2019년 9월 1일
송종식 드림


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알림 : 이 글은 종목 추천글이 아닙니다. 기업분석 공부를 하면서 기록을 위해 남기게 된 단순 공유글이니 참고만 부탁드립니다. 글을 쓰는 현재 저는 동사의 주식을 보유하고 있습니다. 다만, 주가의 변동이나 경영환경의 변화에 따라 언제든지 동사의 주식을 매도하거나 매수할 수 있습니다. 본 포스팅에서 언급된 비지니스 전망과 현황, 추정, 수치, 지표 등은 모두 실제와 다를 수 있습니다. 또한, 전적으로 제 주관적 의견들임을 다시 한 번 알려드리며 경영 환경은 예측과 달리 급변할 수도 있습니다. 투자로 인해 발생하는 수익과 손실에 대한 책임은 모두 투자자 본인에게 귀속됩니다. 본 게시글은 시장에 공개된 자료들을 수집하여 작성되었음을 알려드립니다.

댓글 4개:

  1. 안녕하세요.다시 네홀에 대한 포스팅을 시작하셨군요..네홀투자자의 나침반과공정공시같은 분이시니 다시 시작된 포스팅이 저를포함 많은 분들이 반기고 있을거라고 생각합니다.항상 좋은 분석에 감사드립니다.각자의 밸류방식이 다르죠. 예전 포스팅에서 댓글로 네오위즈 현금성자산에 대한 밸류와 네오플라이가 처리한 카카오주식의 손상차손에 대해 꽤 여러글로 교류했었는데 기억하실지 모르겠네요. 저같은 경우는 지주회사 할인율같은 개념은 쓰지않고 per의 경우는 지배당기순이익으로 계산하고 pbr의 경우는 개별재무제표상의 자본총계로 잡고있습니다.3020억정도 되죠. 현 시가총액은1298억 약 0.44정도가 pbr이 된다고 보고있습니다.per4.3 추정이구요. 제 생각에는 현재 네오위즈의 주가나 네오플라이의 가치반영도 제대로 되지않는 수치기 때문에 제일 보수적인 방식이 아닐까 생각하고 있습니다.이렇게 봐도 정말 저평가죠.최소3만원은 가야되지 않을까 생각하고 있습니다.항상 좋은 글로 받아가기만 하는거 같아 감사한 마음이네요.올해 좋은일만 일어나시기를 기원합니다

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    1. 안녕하세요. 당연히 기억하고 말고요~ 오랜만에 오셨네요. 저도 백만프로님과 동일한 방법으로 네오위즈의 밸류에이션을 진행하고 있습니다. 이익단은 지배주주순이익으로, 자산단은 별도 재무제표 기준으로~ 그리고 지주사는 할인해야 한다는 분석도 많던데 저 역시 왜 할인해야 하는지 모르겠어서 안하고 있습니다. 특히, 동사의 경우는 타 지주사와 달리 별도 재무제표 기준으로도 막대한 현금과, 지분가치를 갖고 있기 때문에 더욱 그렇게 느낍니다. 회사에서 조금 더 적극적으로 IR을 해주시면 좋을텐데, 그렇지 않다보니 저처럼 평범한 개인투자자가 고육지책으로 회사에 대해서 분석을 하게 되는 것 같습니다. 언제나 좋은 의견 남겨주셔서 감사드립니다.

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  2. 항상 좋은글 감사합니다. 잘 지내고 계시죠? 저도 올려주신 글과 같은 생각으로 최근 네홀의 지분을 많이 늘렸습니다. 네홀이 아직도 시장에서 적정가치로 평가받지 못하는 이유는, 나성균 대표의 지분율이 너무 높아서 그렇지 않을까? 라는 생각이 드네요. 보통 의결사항들은 나성균 대표의 지분으로만 충분히 처리 가능해서, 기관이나 세력들이 지분에 대한 매력을 느끼지 못하는 상황이 아닐까 싶어요. 하지만 구글도 세르게이와 래리등 소수에게 의결권이 장악되어 있지만, 성장 가능성에 대한 기대로 높은 밸류에이션을 받듯이, 네홀도 충분히 그럴 회사라고 생각합니다. 중식님 생각은 어떠신지요?

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    1. 나성균 대표님의 지분율이 조금만 더 낮았다면 이미 네홀은 지금 가격에 머물지 않고 몇배는 비싼 가격에 머물렀을 것이고 적대적M&A의 타겟이 되었을거라고 생각합니다. 다만, 나성균 회장님의 거의 전재산이 네홀 주식이고 현실적으로 지금 가격에 나성균 대표님이 지분을 줄일 가능성은 현실적으로 없으니까 말씀해주신대로 후자에 대한 기대를 가지는게 더 현실적이지 않을까 생각합니다. 세간에서 나성균 대표님에 대한 설왕설래가 있지만 특별히 주주가치를 해치지 않으셨고, 투자-회수-투자-회수의 오픈이노베이션 시스템을 성공적으로 꾸려오면서 자본금을 불려오고 있으니 언젠가는 주가가 상승압력을 받지 않을까 생각하고 있습니다. 과거에는 배당도 했었고, 최근까지는 자사주 매입도 자주 했으니 남는 현금으로 주주가치 제고도 꾸준히 해주시지 않을까 생각하고 있습니다. 항상 감사합니다!

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