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2020년 3월 29일 일요일

버핏, 현금, 인버스 그리고 한국의 가치투자자들

버핏이 마켓타이밍을 잘 맞춘다?!


이번 급락장 직전에 현금 비중이 높았던 버핏. 그래서 사람들은 그 이야기를 들어가면서 버핏이 마켓 타이밍의 귀재라고 주장합니다. 하지만 이는 분명히 오해가 다분한 의견이고, 버핏을 잘못 해석한 시각입니다.

열렬한 가치투자자들 중 많은 사람들은 틀림없이 버핏톨로지(buffettology)에 열광하는 버핏 추종자들이기도 합니다. 물론, 그 중 일부는 버핏톨로지에서 이탈하기도 합니다. 그리고 자신의 길을 가는 사람도 많습니다만, 그런 사람들 조차도 버핏의 인생관과 투자 철학에 토를 다는 사람은 별로 없을거라고 생각합니다.

버핏톨로지와 가치투자를 열렬히 지지하는 사람들은 버핏의 일거수 일투족을 수집합니다. 버핏이 살아 온 생애, 버핏의 사고 방식과 가치관, 버핏의 포트폴리오, 버핏이 내리는 의사 결정 과정 등 버핏의 모든 것을 수집하고 그에게서 하나라도 더 배우려고 귀를 열어둡니다.

굳이 버핏톨로지나 가치투자를 숭배까지는 안 하더라도 많은 분들께서, 특히 제 블로그에 오시는 분들은 더욱 그러하리라 생각합니다.

지엽적으로 버핏에 대한 자극적인 기사 몇 줄만 읽었거나, 버핏에 대해 다루는 책 몇권을 읽으면 버핏에 대해 오해하기 쉬운 것들이 너무 많습니다. '가치투자'와 '워런버핏'은 여기저기서 팔려다니며 고통을 당하고 있습니다. 심지어 차트에 줄을 그어가면서 회원들로 부터 회비를 받는 사람들도 버핏을 부지런히 팔아먹습니다. 버핏에 대해서 잘 모르면서, 이상한 이야기를 퍼트리는 사람들은 문제가 있습니다.

우리보다 앞서 간 선배 가치투자자들이 만들어 놓은 촘촘하고 탄탄한 투자철학, 그리고 버핏 사고관의 깊은 곳을 꾸준히 배우고 탐구한 분들은 아실거라 생각합니다. 버핏은 절대로 마켓타이밍을 맞춘다고 자신한 적이 없다는 사실을요. 또, 실제로 마켓타이밍을 맞추기 위해서 노력하는 사람도 아니구요.

2010년대 중후반 부터 있었던 버핏의 경고


2017년 부터 버핏은 본격적으로 미국 증시는 고평가라고 경고를 하기 시작했습니다.

2018년 부터는 포트폴리오에 현금 비중을 높여나가는 작업을 시작합니다.

2019년에는 연간 실적이 지수에도 뒤지고, 다른 구루들에게도 뒤진다고 조롱당하는 기사도 나왔습니다. 버핏의 실적은 50년을 펼쳐놓고 봐야하는 것인데, 늘 이런식으로 특정 구간만 잘라서 비교와 조롱을 당하는 것이 버핏에게 벌어지는 일 중 하나였습니다. 물론 당사자는 저런 소음들에는 신경도 안 쓰는 듯 합니다.

어쨌든 그리고 비로소 2020년 1분기에 시장이 붕괴되었습니다.

영원한 스승이자 멘토들 <워런 버핏, 찰스 멍거, 빌 게이츠>

시장 붕괴 직전, 버핏이 이끄는 버크셔 헤서웨이는 한화 약 150조 원 정도의 현금을 보유하고 있었습니다. 버핏은 시장 붕괴를 예측해서 이 현금을 일시적으로 만든 게 아닙니다. 수 년 간에 걸쳐서 조금씩 만들어 온 현금입니다.

버핏은 3월 초에 델타항공 주식 550억 원 어치를 매입했습니다. 그러나 이는 버핏이 가진 자산에 비하면 정찰병 수준도 안되는 소액입니다. 아마 그 이후 3월 중순에 시장 대폭락 때, 가지고 있던 현금을 비로소 많이 소진하지 않았을까 생각합니다. 버핏의 원칙에 들어맞는 스트라이크 존에 공이 날아 들어 왔다고 생각하기 때문입니다. 버핏이 3월 중순 시장 대폭락 때 현금을 얼마나 써서 어떤 회사를 포트폴리오에 담았는지는 4월에 알 수 있습니다.

버핏 현금 비중 조절의 간단한 원리


아주 간단합니다. 싸고 좋은 기업이 많아지면 포트폴리오에서 현금 비중이 줄어듭니다. 반대로 시장 전체 밸류에이션이 점점 부담스러워지고 보유한 기업들도 과도하게 비싸지면 이 주식들의 비중은 점점 줄어들게 됩니다. 그러다 보면 자연스럽게 현금 비중이 높아지겠죠.

최근 버핏의 포트폴리오에서 현금 비중이 높아진 이유는 간단합니다. 미국 주식은 끝없이 과대평가 되어 왔고, 버핏은 막대한 현금을 보유하고도 '(비싸서) 투자할 곳이 없다'라고 토로해왔죠. 그러니 현금은 쌓일 수 밖에 없었습니다.

가치투자 철학을 제대로 실행하고 있고, 버핏의 가르침을 잘 따르고 있는 투자자라면 누구나 이렇게 하고 있을거라고 생각합니다.

기본적으로 버핏은 이 원칙 아래에서 주식-현금 비중을 조절하고 있다고 생각합니다. 주식을 늘리다 보니 현금이 줄고, 주식을 줄이다 보니 현금이 늘게 되는 것이죠. 아주 간단합니다.

물론, 버핏이 바텀업 투자자라고 해서 거시에 대한 식견이 없는 사람도 아닙니다. 거시를 보는 충분한 눈과 혜안이 있지만 참고만 할 뿐 그것을 예측하려 들지는 않습니다. 본인 입으로도 단기간의 거시나 주가는 예측하지 못 한다고 수 없이 이야기를 해왔습니다.

그리고 버핏에게는 플로트(float)라고 하는 강력한 현금흐름이 존재합니다. 버핏은 몇개의 보험사를 소유하고 있습니다. 보험사는 고객들로부터 보험금을 받아서 가지고 있습니다. 재무제표 상에서는 '부채'로 잡힙니다. 그러나, 당장 돌려 줄 필요가 없이 자유롭게 활용이 가능한 재원입니다.

버핏은 이 플로트 덕분에 세계에서 자금 조달을 가장 저렴하게 하는 사람이기도 합니다. 아마 지구상에서 버핏보다 외부 자금을 싸게 유치하는 사람은 거의 존재하지 않을 것이라고 생각합니다.

고평가 된 주식을 팔면서 확보하는 현금에 더해, 보험사에 꼬박꼬박 쌓여가는 이 플로트를 합하면 버핏의 버크셔헤서웨이는 현금이 마르지 않는 화수분과도 같습니다.

버핏과 풋옵션


버핏은 파생상품을 장기간 다뤄 온 사람입니다. 이를 갖고도 버핏은 마켓타이밍을 맞추는데 귀재라고 말하는 분들도 계십니다. 이것도 사람들의 오해 중 하나입니다. 

버핏의 거의 모든 자산은 버크셔헤서웨이 지분입니다. 그리고 버크셔헤서웨이는 기본적으로 기업의 지분을 보유하는 지주사입니다. 버크셔가 가진 거의 대부분의 자산은 기업의 지분 즉, 주식이거나 현금입니다. 가끔 버핏이 파생상품의 포지션을 갖게 되는 것은 마켓타이밍을 재려는 것이 아닙니다.

파생상품을 통해서 보유 중인 위험을 헤지(hedge)하거나, 차익거래(arbitrage)의 기회가 있을 때 이를 가끔 활용하는 정도입니다. 그 마저도 전체 포트폴리오에서 차지하는 비중은 극히 일부에 불과합니다. 누군가들 처럼 옵션이나 인버스와 같은 파생상품에 전체 포트폴리오를 '몰빵'하지 않습니다. 그리고, 버핏이 시장 자체를 매도했던 풋옵션의 만기기간은 무려 20년이었습니다. 2006년의 일이고 규모는 140억 달러였습니다. 140억 달러라고 하면 규모가 어마어마 하긴 하지만 버핏이 가진 포트폴리오에서 차지하는 비중은 큰 편이 아니었습니다. 

이를 호도해서 버핏도 파생상품 거래를 하며, 마켓타이밍을 재는 데 귀재라는 식의 주장을 하는 것은 잘못된 오해라고 생각합니다.

버핏은 기본적으로 자본주의와 미국의 미래에 대해 낙관론을 갖고 있는 사람입니다. 투자 태도 자체도 기업의 지분을 장기간 보유(long)하는 사람입니다.

바텀업 투자를 하더라도 거시 분위기는 파악이 된다


가치투자자들은 거시보다 투자중인 기업에 더 집중합니다. 그리고 탑다운보다는 바텀업 투자자들이 많습니다. 좋은 기업을 먼저 발굴하고, 기업을 공부해 나가는 과정에서 자연스럽게 거시의 분위기도 알게되는 식입니다. 물론 시대의 흐름이나 사회의 변화를 보고 위에서 아래로 종목을 발굴하는 경우도 있습니다.

어쨌든 보수적인 투자자라고 해서, 그리고 바텀업 투자자라고 해서 인류 사회가 나아가는 커다란 방향에 대해서 무지하거나 관심이 없는 것도 아닙니다. 늘 사회가 나아가는 방향에 대해 공부하고 더듬이를 세우고 있고, 또 그런쪽으로 관심도 많이 가집니다. 또한, 매크로 분석가들이 다루는 여러가지 시장이나 관련 지표에 대해서도 모르는 게 아니라 알고는 있습니다.

다만, 가치투자자들은 '거시의 단기 방향성이란 인간이 알 수 없는 것이다'라는 대원칙 아래에서 거시의 단기 방향성 예측을 하지 않기 위해 주의를 기울일 뿐입니다. 내가 할 수 있는 일과 없는 일은 확실히 구분지어 그에 따라 행동합니다.

포트폴리오에 포함된 기업들을 팔로업 하다보면 현재 시장의 상태에 대해서도 자동으로 파악이 됩니다. 가끔 시장 전체를 대상으로 스크리닝을 진행해도 현재 시장이 고평가 상태에 있는지, 저평가 상태에 있는지 금방 알 수 있습니다. 그리고 그런 눈에 보이는 것들 외에도 주변 사람들이 시장을 대하는 태도나, 언론의 논조 등 비숫자적 요소를 통해서도 얼마든지 현재 시장이 사람들이 환호를 하는 영역인지, 패닉에 빠진 상태인지를 알 수 있습니다.

굳이 거시와 관련된 온갖 지표를 동원해서 분석을 할 필요가 없다고 생각합니다. 거시 지표를 다루면서 돈을 버는 분들도 계시겠지만 제 주변의 가치투자자들 중에서는 거의 못 본 것 같습니다.

미국 가치투자자들과 달랐던 한국 가치투자자들의 입장


미국의 가치투자자들과 한국의 가치투자자들은 입장이 달랐습니다.

미국 시장은 지난 10년 간 정말 끝도 없이 올랐습니다. 미국 시장의 펀더멘털이 워낙 튼튼하기도 하지만, 밸류에이션은 많은 보수적 투자자들이 용인할 수 있는 수준을 넘어서고 있었죠. 절묘하게 국내에서 미국 주식 투자 열풍이 불기도 했었고요. 그들 사이에서 미국 시장은 절대로 하락하지 않는다는 이상한 믿음까지 생길 정도였습니다.

미국을 비롯해서 전 세계 시장이 강세장으로 쭉쭉 상승할 때도 우리나라는 소외돼 있었습니다. 코스피 지수가 2,000선을 유지할 때, 한국 시장이 전체적으로 싸냐 비싸냐에 대한 논란은 쭉 있기는 했습니다.

우선 단순한 숫자만 놓고보면 코스피 지수가 2,000위에서 놀 때도 시장은 매우 싼 수준이었습니다. 이번 대폭락이 발생하기 직전까지도 PBR은 2008년 금융위기 수준으로 내려와 있었기 때문입니다. 여기서 PBR 무용론과 같은 것들이 나올텐데, 이야기가 너무 길어지고 복잡해지니까 그 부분은 일단 패스하겠습니다. 이 부분은 기회가 되면 따로 다른 글에서 다루어 보고 싶습니다.

- 미국 시장 붕괴직전, 각국의 GDP대비 증시 시가총액 비율 -
미국은 무려 150%에 육박하였습니다. 이 지표만 놓고보면 역사상 최고로 고평가 된 상태였고 폭주 기관차처럼 상승을 향해 돌진하는 상태였습니다. 반면에 한국 시장은 72%로 역사를 놓고 봐도 싼 구간에 있었습니다. 글로벌 상승장에서 철저히 한국은 소외된 것입니다.
<출처 : Trading Economics>

그리고 지수가 2,000위에서 놀 때는 물론이고 지금도 싸지 않다라고 주장하는 입장도 있습니다. 단순한 멀티플 지표들만 보면 싸지만, ROE와 같은 수익력, 그리고 대한민국의 암울한 경제 성장률, 피크를 치고 하향세를 걸을 것 같은 한국의 미래 등을 생각하면 여전히 한국 시장은 비싸다고 보는 시각도 적지 않습니다.

이런저런 시각들을 차치하고 저는 시장을 싸다고 보는 입장이었습니다. 그리고 개별 종목으로 들어가면 말도 안되게 싼 종목들이 널려 있었습니다. 코스피 지수 2,000 위에서도 말이죠.

코스피 지수 2,000포인트는 비쌌나?


싸고 좋은 기업이 굴러다니는 한국 시장에 투자하는 바겐헌터였다면, 계좌의 비중에서 주식이 낮을 수 없었을거라고 생각합니다. 물론, 투자자의 성향에 따라서 현금 비중은 달랐을 수는 있습니다. 그런데, 시장 폭락을 미리 예견하고 현금 100%를 만들어 놓았다면 1) 트레이딩에 대단히 재능이 있는 천재이거나, 2) 행운이거나, 3) 신이거나, 4) 거짓말이거나 넷 중 하나라고 생각합니다.

만약에 시장 폭락전에 이미 주식 비중이 70%, 현금 비중이 30%였다고 가정하겠습니다. 사실 가치투자를 지향하는 분들 중에서는 "Fully Invested" 원칙을 지키는 분들도 굉장히 많으실거라고 생각합니다. 그러니 저평가 된 한국 시장에서 현금 비중을 30%나 가지고 있었고, 그것이 하필 시장이 붕괴되기 직전이었다면, 그것이 대단한 행운이었음에는 틀림이 없습니다.

시장이 2,000선을 붕괴하고, 1,900선과 1,800선을 차례로 붕괴할 때 개별 종목은 어땠을까요? 그것은 이미 며칠 전에 우리가 겪은 일이기 때문에 누구보다 이 글을 읽으시는 분들께서도 잘 아시리라 생각합니다. 지수가 무너지면 개별 종목은 처참하게 박살이 납니다.

원래도 싸다고 생각해서 사 두었던 기업들인데 안전마진이 더욱 쭉쭉 벌어집니다. 시가배당율은 폭등하죠. 그런 상황에서는 기본적 분석과, 기술적 분석이 모두 무용지물이 됩니다.

오로지 시장 참여자들의 공포에 질린 매도와 부정적 센티만이 시장을 장악합니다.

말도 안되는 멀티플에 쭉쭉 벌어진 안전마진을 보고도 매수하지 않는 다는 건 힘든 일입니다. 시장 붕괴때 싼 주식들은 싸다고 말하는 것 자체가 의미가 없을 정도로 매도세에 짓눌려 버립니다.

대부분의 한국시장 가치투자자에게 폭락장은 '그림의 떡'이었다


생각해 볼 문제가 하나 있습니다. 이미 시장이 붕괴되기 전에도 포트폴리오에서 주식 비중은 70%라고 했습니다. 시장이 1,800과 1,700을 순식간에 붕괴 시키면서 갖고 있던 30%의 현금을 소진했다고 가정합시다. 이 경우에 물타기 효과가 극적으로 나타나기는 힘듭니다.

만일, 30%의 현금을 지수가 100포인트 빠질 때마다 5번으로 쪼개서 매수하기로 했다고 해도 물타기 효과는 미미합니다. 그리고 마지막 5번째 현금을 이번에는 태우지도 못 했을겁니다. 지수가 1,400포인트를 깨지 않았으니까요.

속된 말로 지수 1,500포인트 이하에서 낙엽처럼 떨어진 기업들을 유의미하게 '줍줍'했으려면 현금을 최소 60~70% 이상 보유한 상태여야 했습니다. 그리고 그 현금으로 기계적 물타기고 뭐고 주식을 단 한주도 사지 않고 기다렸어야 합니다. 비로소 지수 1,500이 깨지자마자 현금을 한번에 몽땅 태워넣어야 합니다. 그래야 시장 폭락을 나름대로 잘 이용했다고 볼 수 있습니다. 그런데 이게 의미가 있나요? 의미가 전혀 없습니다. 가능한가요? 불가능에 가깝습니다.

그 이후에 진짜 코스피가 900까지 갔으면 어땠을까요? 주가가 기업가치 만큼 회복할 때까지 '존버'하면서 기다리는 입장이 되었을 것입니다. 저와 같은 입장입니다. 반대로 지수가 1,610포인트 쯤에서 바닥을 찍고 반등을 했다면요? 주식을 단 한 주도 사지 못했을 것입니다.

그래서 저는, '언제 뭘 했어야지. 왜 내말 안 들었어? 이 초보들아!' 이런류의 이야기를 좋아하지 않습니다.

정리해보면 미국 시장과 달리 한국 시장은 항상 싼 구간에 있었습니다. 개별 종목으로 들어가면 헐값에 거래되는 종목이 많았습니다. 그래서 시장이 붕괴되기 전에 주식 비중을 낮게 유지하는 것은 가치투자자라면 불가능 한 일이었다고 생각합니다.

일부 현금을 갖고 있었더라도 물타기 효과는 미미했을 것이라고도 생각합니다. 그리고 바닥을 함부로 단정하기도 힘든 일이므로 적지 않은 가치투자자들이 지수가 1,600포인트나 1,700포인트에 도달하기 전에 거의 대부분의 현금을 소진하였으리라 생각합니다. 그러니 대부분의 가치투자자들에게 시장 폭락은 '그림의 떡'에 불과할 것입니다.

투자와 별개로 꾸준한 현금 흐름이 있는 투자자였다면 폭락을 기회 삼아서 신나게 주식을 샀을거라고 생각합니다.

어쨌든 이것은 절대로 바닥을 잡으려는 태도가 아닙니다. 나의 능력으로 시장 예측은 불가능하다는 것을 알기에 할 수 있는 행동입니다. 그것을 초보자로 매도하거나 성급했다고 매도하는 사람들이 있습니다. 그것은 매우 불합리하고 잘못된 태도라고 생각합니다. 다 각자의 방식이 있는 것이니까요.

떨어지는 칼날 받기 vs. 땅에 꽂힌 칼날 뽑기


좋은 기업을 사도 되겠다 싶을 때 되도록 가격이 오르든 내리든 상관하지는 않는 편입니다. 다만, 단기 급등한 종목은 어지간하면 사지 않습니다.

이번처럼 급격하게 떨어지는 칼날을 받는 것을 좋아하는 편입니다. 칼날이 떨어질 때는 매수호가를 다소 아래 걸어놓습니다. 그래도 부담없이 체결이 척척 잘 됩니다. 어차피 제가 생각하는 기업의 적정가가 있는데 그것보다 훨씬 싼 가격에, 그것도 그보다 더 아래 호가에 드르륵 체결이 되니 저는 기분이 좋습니다.

그리고 제 체결가보다 주가가 훨씬 더 내려가도 기분이 아무렇지 않습니다. 맞으면서 희열을 느끼는 성격인 걸 주식투자를 하면서 아주 조금 알게 되었습니다(...)

반대로 칼날이 땅에 다 꽂히고 나서 시장이 반등을 주면 그때서야 비로소 매수를 시작하는 분들도 있습니다. 하락하는 종목을 분할로 매수하든, 하락이 진정하고 분할매수하든 그것은 아주 사소한 차이에 지나지 않습니다.

회사의 적정한 가치를 알고 있고, 그 가치보다 현저히 쌀 때 매수한다는 원칙만 지키면, 길게 보았을 때 작은 트레이딩 기술이 수익률에 미치는 영향은 미미합니다.

어쨌든 기업분석과 가치평가 과정이 없다면 언제 사야할지 감을 못 잡게 됩니다. 떨어지는 칼날은 바닥을 기다린다고 못 잡게 되고, 반등하는 상황에서는 데드캣 바운스가 아닐까 싶어서 무서워서 못 삽니다.

하락의 칼날이 거셌다면 반등의 불기둥도 거셀 가능성이 높습니다. 변동성이 큰 시장이 연출될 가능성도 높습니다. 이번에도 어김없이 그랬습니다. 가치평가를 하지 않고 주식을 사려는 분들은 대부분 발바닥의 각질까지 잡으려고 합니다. 그런 분들은 하락세가 진정되고 시장이 반등하기 시작하면 주식을 사겠다고 다짐합니다. 그러나 이는 결코 쉬운일이 아닙니다.

어찌됐든 두 방식 모두 바닥을 못 잡는다는 가치투자자들의 겸손한 태도에서 오는 폭락장 대응 매수 방식이라는데는 이견이 없을 것이라고 생각합니다.

폭락을 예견할 순 없지만 폭락이 시작되었을 때 현금을 들고 기다리는 것도 인내, 그리고 주식을 채우고 기다리는 것도 인내입니다. 약간의 방식만 다를 뿐 샀다 팔았다 하면서 실수하는 사람이 아닌 한, 인내하는 사람들의 결과는 장기적으로 좋을 것이라고 생각합니다.

남들이야 뭘 하든, 어떻게 하든..


정상인 것과 비정상인 것


포지션을 다소 길게 보고 롱 또는 숏 포지션을 잡고 있는 사람은 정상입니다. 그러나 하루 급등하면 좋아하고, 하루 폭락하면 힘들어하며 '일희일비'하는 태도와 멘탈은 비정상이라고 볼 수 있습니다.

"우직한 황소와 곰은 돈을 벌지만, 돼지와 양은 도살당한다"라는 격언이 있습니다. 방향성을 어디로 보든 우직하게 포지션을 유지하는 사람은 돈을 번다는 의미입니다. 돼지는 급등락하는 시세에 끌려 다니며 분별없이 트레이딩을 하다가 돈을 잃는 탐욕스러운 트레이더를 지칭한 동물입니다. 양은 뉴스나 남의 이야기, 그리고 시세에 끌려다니면서 일희일비하다가 돈을 잃는 겁쟁이 투자자들을 의미합니다. 주식투자자는 필연적으로 변동성을 이겨내거나 이용해야지, 이용당하면 안됩니다.
<이미지 출처 : unsplash.com>

운이든 실력이든 폭락 직전에 잘 피한 사람은 정상입니다. 그리고 마켓타이밍을 재지 않겠다고 보유 주식을 꽉 쥔 채 시장 폭락을 그대로 두들겨 맞고 있는 사람도 정상입니다. 그러나, 시장이 폭락하고 나서 "내가 폭락한다 그랬지? 내말 맞지?" 하면서 우쭐대는 태도는 비정상입니다. 반대로 시장이 조금 반등한다고, "거봐 존버하면 된댔지? 내말 맞지?" 하며 우쭐대는 것도 비정상입니다.

무엇보다 어떤 투자관을 갖고 있든, 어떤 포지션을 유지하든, 어떤 의견을 피력하든 모두 정상입니다. 그러나, 자신과 생각이 다르다고 상대를 모욕하거나, 깔 보거나, 싸우고 물어 뜯거나 하는 것은 모두 비정상입니다.

남은 남이고 나는 나이고, 내 할일만 잘 하면 됩니다. 그리고 사람들의 다양한 의견을 들어보고 '이렇게도 생각들을 하는구나' 하고 말면 됩니다. 굳이 욕하고 싸우고 인신공격을 하면서 적을 만들고 기분이 상하는 행동들을 왜 자초하는지는 이해가 잘 안갑니다. 그런다고 반대 포지션을 잡고 있는 상대가 나에게 설득 당하지 않습니다.

현금을 빨리 소진한 사람더러 초보라고?


얼마 전, 충격적인 글을 읽었습니다. 코스피 지수 1,700포인트 붕괴전에 현금을 소진해버린 사람을 소위 '초보'라고 낙인을 찍어버린 글이었습니다. 글에서 글을 읽는 사람들에 대한 배려나 겸손이라고는 단 1도 찾을 수 없었습니다.

되묻고 싶습니다. 지수 1,500대에 생에 처음으로 주식 투자를 시작한 사람에 비하면 지수 2,000포인트 위에서 주식을 보유하고 있던 자산운용사 대표들은 '초보'인가요? 이 얼마나 근시안적인 발언인가 싶습니다.

저는 현금을 미리 소진하고 주식을 장기 보유하는 분들도 존중하고, 현금을 들고 기다리는 분들도 존중하고, 단타를 하는 분들도 존중하고 시장 참여자는 다 존중합니다. 각자의 뷰가 다 같을 수 없고, 그러기에 시장이 존재하는 것이기 때문입니다.

다만, 저는 가치투자자이기에 기업의 가격이 내재가치보다 저렴해지면 조금씩 매수하는 원칙을 고수하고 있습니다. 그리고 가격이 떨어진다는 이유 하나만으로 주식을 내다 팔지 말자는 원칙을 지킬 뿐 입니다. 저는 저의 방식대로 하는 것이고, 각자 자기 원칙과 방식대로 할 뿐인거죠.

위에서도 잠시 언급했지만 지수 2,000포인트 위에서도 우리나라엔 싼 회사들이 도처에 널려 있었습니다. 주식 비중이 이미 높았다면 시장이 붕괴되는 것을 보면서도 별로 손 쓸게 없었을겁니다. 시장의 변동성이 극대화 되기 직전에 포트폴리오 내 현금 비중이 일시적으로 높아졌다면, 이는 행운이 크게 작용한 부분이라고 생각합니다.

그런데, 인버스 한번 제대로 탔다고 해서 '거 봐라 내말 맞지? 시장 폭락하지? 내가 인버스 사라고 했잖아' 하면서 신내림 행세를 하는 것에는 고개를 갸우뚱 하게 됩니다. 게다가 주식 비중이 높은 사람들을 '초보' 취급 해버리는 것은 다른 투자자들에 대한 대단한 결례라고 생각합니다.

고장난 시계는 하루에 두번은 맞으며, 시장에서는 무수한 투자자와 트레이더가 다양한 예측, 대응, 포지션 구축을 하고 있습니다. 그러니 누군가가 던지는 장세 예측은 반드시 누군가는 맞히게 돼 있습니다. 다만, 그 사람이 한번도 틀리지 않고 앞으로의 모든 장세를 예측하는 것은 불가능합니다. 저는 장세 예측에 회의적인 입장입니다.

인버스 보유에 대해..


시장 붕괴 전, '신용잔고가 높은 상태고 미국 시장이 비쌌다' 이것 까지는 동의합니다. 그런데, 그래서 '인버스에 비중을 싣고 기다렸다' 이 이야기엔 동의하기가 조금 힘듭니다. 이건 전형적인 사후 확신 편향에 불과합니다.

인버스 ETF는 감쇄 효과 때문에 장기 보유를 할수록 손해가 나는 구조입니다. 특히, 2배수 이상의 인버스는 손해가 더욱 커집니다. 시장이 상승하면 당연히 손실은 눈덩이처럼 커지고, 시장이 보합세를 유지하더라도 손해가 납니다.

미국 시장이 언제 붕괴할지, 우리나라의 신용잔고가 언제 폭파될지 알고 이런 파생 ETF를 몰빵하거나 비중을 싣는다는 것인지 선뜻 이해가 서지 않습니다. 저는 그 정도의 타이밍을 맞출 능력이 없어서 그런 것 같습니다.

단, 만약에 국내 시장의 밸류에이션이 매우 부담스러운 상황이었다고 가정하면 잠시나마 극히 일부 비중에 한해서 인버스 ETF를 헤지 차원에서 보유할 수 있었다고는 생각합니다. 미국 처럼 도저히 살만한 주식이 안 보일 정도로 고평가 된 시장이었다면요.

인버스를 헤지 차원에서 보유하는 것에 대해서도 각자 취향 문제기 때문에, 인버스로 헤지가 되냐 안되냐 같은 걸로 논쟁을 하고 싶지는 않습니다.

제 입장은 인버스 보유 자체에 회의적인 입장입니다. 인버스를 보유한다는 것 자체가 일정 부분 마켓타이밍을 잰다는 이야기입니다. 그 결과는 틀릴수도 있어서 2배 짜리 인버스나 sqqq 같은 것을 잘못 보유하면 상승장에서 오히려 일정 부분 소외되는 효과를 낳을수도 있습니다.

다른 방법도 존중하지만 제 개인 취향은 할 수 있다면 비싼 종목의 비중을 줄여서 현금을 보유하는 것입니다. 주가가 가치보다 싸지면 시세를 재거나 바닥을 잡으려는 시도 자체를 하지 말고 주식을 늘리는 것이라고 생각합니다. 그리고 무엇보다 가치투자자에게 가장 좋은 헤지 수단은 현금흐름이 창출되는 다른 일을 갖고 있는 것이겠죠.

제가 인버스를 포함해서 숏을 안 좋아하는 이유는 다음과 같습니다.

100만원을 투자한 후, 연속해서 15%씩 마이너스를 열번 맞으면 계좌에는 여전히 19만 6,870원이 남죠. 반대로 15%씩 플러스가 10번 연속해서 나면 계좌는 404만 5,557원이 됩니다. 19만 6,870원이 원금 100만원이 되려면 407.9%의 수익률이 필요하구요.

상방으로 가는 복리는 갈수록 어마어마하게 커지지만 하방으로 가는 복리는 갈수록 작아집니다. 레버리지 없이 좋은 기업을 싸게 사서 기다리면 폭락장이 두렵지 않은 이유입니다. 그러나 시장이 아무리 폭락해도 인버스의 상승률은 제한됩니다. 상방은 기대이익이 무한대이지만 하방은 0이 끝이니까요. 하방을 보는 파생상품에 레버리지를 건다면 위험은 더욱 배가 됩니다.

또, 기업의 주식을 보유하면 생산수단을 소유하지만 인버스를 그나마도 헤지 용도가 아니라 몰빵 용도로 보유하면 공허만 소유한다고 봅니다. 폭락장 10년을 기다려서 겨우 인버스 50% 수익난 게 자랑할 수익은 아니라고 생각합니다. 그나마도 마켓타이밍 재다가 헛발을 디딜 가능성이 매우 높습니다.

경영하는 회사의 주가가 펀더멘털 요인과 관계 없이 떨어진다고 해서 자기 회사의 주식을 내다파는 경영자는 없습니다. 오히려, 이번 폭락장에서도 재벌은 물론이고 온갖 중소기업 오너들까지 자사주 매입에 열을 올렸습니다.

장기적으로 승자는 주주들과 기업가들입니다. 인류는 늘 발전했고 장기적으로 긍정이 부정을 이긴다고 믿습니다.

* 주식 격언 : 하락장 때 주식을 보유하고 있지 않은 사람은 상승장 때도 주식을 안 갖고 있다.

2020년 3월 29일
송종식 드림

2020년 2월 8일 토요일

밀레니얼 세대 부모가 되다, 부제: 자녀의 경제, 금융교육에 대해

자녀의 투자 교육에 눈 뜨는 젊은 부모들


밀레니얼 세대는 1980년대 초반부터 2000년대 초반에 태어난 사람들을 칭합니다. 새롭게 경제활동에 참여하고 있고, 주요 소비계층으로 떠 오르고 있습니다. 어릴때부터 IT기기를 만지면서 자라서 IT기기를 다루는데 능숙한 세대입니다. 기업의 고위 임원들은 밀레니얼 세대를 배우기 위해 따로 모여서 공부를 하기도 합니다.

이 젊은 세대도 이제 자녀를 가진 부모 세대에 속속 합류하고 있습니다. 이 세대는 IT기기와 정보를 다루는데 능숙하고 그런 것들의 부가가치와 파급력에 대해서도 잘 이해하고 있습니다. 그래서인지 이들의 부모세대보다 금융과 투자에 대해서 훨씬 더 열린 태도를 취하고 있습니다.

제 주변에 유독 투자자가 많고, 경제에 관심이 많은 사람이 많아서 그런 것일지도 모르겠습니다. 그렇지만 확실히 과거보다 미묘하게 분위기가 바뀐것을 피부로 느낍니다.

아이들에게 미리부터 주식을 증여하고, 집안노동을 시켜서 용돈을 주면 주식을 사도록 유도하고, 또 동시에 경제와 기업 그리고 투자에 대한 마인드를 함양해주려는 사람들이 늘어나는 것 같습니다.

대학 진학 무용론(?)


대학 교육 자체는 무용하지 않습니다. 고등교육 기관으로써 대학의 역할은 국가 전체에 중요하고 커다란 영향들을 미칩니다. 비약하면 어느 한 국가 뿐 아니라 인류의 미래를 위해서도 대학이 진행하는 연구와 영위하는 학문은 중요합니다.

그러나 대학교육이 우리 모두에게 꼭 필요한 것인지 반문할 필요가 있습니다.

대학은 대학에서만 배울 수 있는 전문적인 지식이 꼭 필요한 사람이나, 진심으로 학문을 할 사람만 가야한다고 생각합니다. 그러나 현실에서 대학은 취업사관학교로 전락한지 오래입니다. 많은 사람들은 명문대를 나와서 좋은 일자리를 얻으려고 합니다. 공부를 열심히 하면 소득이 높아진다는 사고방식이 많은 사람들의 머릿속에, 특히 저희 부모님 세대의 고정관념의 틀 안에 박혀있습니다.

이는 일부는 맞고, 대부분은 틀린 이야기입니다. 공부를 잘 하는 것과 돈을 잘 버는 것은 큰 상관관계가 없습니다. 물론 공부를 잘 하면 월급 조금 더 주는 좋은 일자리를 얻을 가능성은 높아집니다. 그러나 부자가 되는 것은 전혀 다른 이야기입니다.

돈을 벌고 싶으면 책상물림으로 살아갈 게 아니라 길거리로 나와서 뭘 팔던지, 투자를 하던지 해야합니다.

남이 만들어 놓은 자리 중에 월급 조금 더 주는 자리에 들어가려면 대학 교육이 중요할 수 있습니다. 특히, '말 잘 듣는 노예'를 양성해야 했던 과거 산업 사회에서는 모두가 대학 교육에 목을 맸던 것도 이해는 갑니다.

너무나 당연한게 회사 입장에서는 근태가 불규칙한 사람 보다는 결근없이 정시에 딱딱 출근하는 사람을 선호할 수 밖에 없습니다. 업무를 하는데 리스크를 가진 직원보다는, 꾸준히 자기일을 잘 해낼 수 있는 사람을 선호하는 것도 당연합니다. 아무래도 잘 교육되고, 시키는대로 잘 하는 훌륭한 태도를 가진 리스크 낮은 직원을 뽑다보면 필연적으로 명문대 출신의 비중이 높을 수 밖에 없습니다.

그러나 학문의 진리를 추구하는 것이 목적이 아니라 '돈'이 목적이고, 그것도 '큰 돈'버는게 목적이라면 명문대에 가기 위해서 국영수를 공부하고, 취업을 잘 하기 위해서 토익 점수를 높일 게 아니라 '인간과 돈' 그 자체를 배워야 하지 않나 생각합니다. 그리고 무엇보다 지금 당장 길거리로 나가서 무언가 파는게, 책상머리에 앉아서 토익을 공부하는 것보다 훨씬 더 부자가 될 확률이 높습니다. 남이 만들어 놓은 자리가 아니라 내 스스로 무언가 개척해야 한다면요.

최근에는 대학 교육에 투여하는 자원대비 그것을 통해서 얻는 일자리의 양과 질이 떨어졌습니다. 최상위 명문대에 가기 위한 경쟁은 더욱 치열해지고 1인당 사교육비나 자원은 더 많이 들어가는 반면에, 명문대 졸업장이 있다고 고소득을 얻는 시대는 이미 지난지 오래입니다.

대학을 싸 잡아서 무시하는 것이 아닙니다. 오해를 하지 않으셨으면 좋겠습니다. 개인적으로는 명문대 출신의 노력을 인정하고 경외를 보냅니다. 그리고 그들의 성실함과 끈기도 어느 정도 수준인지 알기 때문에 존중의 고개를 숙입니다. 대체적인 삶의 질이나 삶을 바라보고 대하는 태도도 고학력자 집단이 저학력자 집단보다 높습니다. 그것은 부정할 수 없는 팩트이고 그 부분도 당연히 인정을 합니다.

다만, 사회의 올바른 인적 자원 배분을 위해서는 대학이 어느 정도 죽어야 되고, 사람들의 인식 변화도 있어야 한다는게 제 개인적인 생각입니다.

밀레니얼 세대를 중심으로 한 젊은 세대는 조금씩 생각이 변화하고 있는 것으로 생각합니다. 대학도 대학이지만, 어릴적부터 '돈' 그 자체를 교육하는 부모들이 많이 늘어났습니다. 대학도 '이왕이면 좋은데 가면 좋고 자녀가 좋아하는 일이 있어서 그 일을 하겠다고 해서 대학에 안 간다해도 안 가면 그만'이라는 인식도 늘었습니다.

덧. 상류층이 자녀들을 명문대에 보내는 목적은 서민들의 그것과는 결이 다릅니다.

바르와 바트 미츠바


우리 모두가 이미 알고 있듯이 자녀 교육에 관한한 세계에서 가장 애를 쓰는 민족이 바로 우리 한국인입니다. 우리는 우리 스스로의 교육 문화도 만들었지만, 다른 나라의 자녀 교육법도 벤치마킹을 많이 합니다.

그래서 한때는 '프랑스식 교육법', 또 한 때는 '유대인식 교육법'과 같은 제목을 단 책과 다큐멘터리가 인기를 끌기도 했습니다. 특히, 자녀 교육에 관해서는 한국인에게 뒤지지 않는 유대인 교육법은 스테디 컨텐츠로써 꾸준히 한국인 부모들의 벤치마크 대상이 되고 있습니다.

특히, 그들의 성인식인 바르 미츠바(Bar Mitzvah)와 바트 미츠바(Bat Mitzvah)는 저의 눈길을 사로 잡았던 기억이 납니다.

성인식을 치르고 있는 유태인 어린이 <출처 : mangostudios.com>

여자는 12세 때, 남자는 13세 때 성인식을 치릅니다. 유대인들의 성인식은 '스스로 독립된 인격'에 대해서 깨닫는 시간이라고 합니다.

성인식에서는 손목시계와 축의금을 선물로 받습니다. 시계는 시간의 중요성을 알고 시간을 허투루 쓰지 말라는 의미라고합니다. 축의금은 부모, 친지 그리고 손님들로부터 받는 유대인들의 중요한 종자돈입니다. 중산층 기준으로 축의금의 규모는 5,000만 원~1억 원 사이라고 합니다. 부모는 이때 받은 축의금을 소비하지 않고 가지고 있습니다. 그리고 이 축의금을 가지고 자녀에게 투자를 가르치고 돈을 불려내는 것에 대한 교육을 합니다.

10대 후반에 자녀가 부모의 품을 떠나면 이 돈을 자녀에게 줍니다. 돈을 어떻게 사용할지는 전적으로 자녀의 자유입니다. 유대인들은 열아홉 살 즈음에 이미 억대의 종자돈을 들고 사회에 진출하는 경우가 많습니다. 대학을 졸업하고 회사 생활을 하면서 뒤늦게 저축을 시작하는 우리에 비하면 굉장히 빠릅니다. 초기 종자돈 1억 원의 격차는 10년 혹은 그 이상의 시간 격차를 만들어냅니다. 그렇게 생각하면 어마어마하죠.

게다가 어릴적부터 돈에 대한 공부를 하고 사회에 나오는 유대인들에 비해서 사회 생활을 하면서 뒤늦게 경제에 대해 공부하기 시작하는 우리나라는 물리적인 금액 뿐 아니라 돈을 대하는 철학이나 지식도 유대인들에 비해서 떨어질 수 밖에 없습니다.

약진하는 주식 투자 서적들, 무형자산의 가치


투자를 하는 분들은 다독가가 많으실 줄 압니다. 그래서 온라인 서점도 자주 들락날락 하실텐데요. 요즘 주식 투자 서적의 약진이 눈에 들어옵니다. 과거에는 주로 아파트, 상가, 땅투자나 부동산 경매 서적이 최상위권에 많았다면, 최근에는 확실히 주식 투자 서적이 자주 최상위권에 올라오는 게 느껴집니다. 물론 여전히 부동산 책이 인기가 많습니다만, 최근 서울 지역 아파트 가격 폭등세를 생각해 본다면 이런 상황에서도 주식 투자 공부에 대한 수요가 많은 것은 생각해 볼만한 일입니다.

여전히 함량미달의 주식책들이 판매량 상위권에 올라오지만 피터린치나 필립피셔의 책이 상위 랭킹에 올라오는 점도 눈여겨 볼만합니다. 그리고 투자 고수들이 입 모아 말하는 고전서 중에서는 꾸준히 잘 팔리는 스테디셀러도 꽤 많습니다. 스테디셀러 상위권에서도 피터린치, 필립피셔, 앙드레코스톨라니와 같은 이름을 찾는 것은 어렵지 않습니다.

입문자 중에는 여전히 갈피를 잡지 못해서 저질스러운 책에 낚이는 사람도 많지만 투자에 입문하는 분들의 눈이 과거보다 높아진 것을 알 수 있습니다. 투자에 입문하면서 필립피셔나 피터린치, 벤저민 그레이엄의 책을 접할 수 있다는 건 행운입니다. 그리고 그런 책을 선택할 수 있다는 건 안목이 있다는 걸 의미한다고 생각합니다.

과거 부모님 세대는 돈만 벌면 부동산 투자에 열을 올렸습니다. 부동산은 눈에 보입니다. 눈에 보이는 무언가를 소유하려는 욕구가 강했습니다.

그러나 태어날 때 부터 전자기기를 접하며, 화면에 적힌 전자적 문자와 이미지를 보며 자란 밀레니얼 세대는 조금 달리 바라보는 것 같습니다. 유형자산도 좋지만 무형자산의 값어치에 대해 눈을 뜨기 시작한 것 같습니다.

물론, 주식도 유형 자산입니다. 그래서 주식 보통주를 현물이라고도 부르지요. 주식은 기업을 소유하고 있다는 소유권 증서이고, 기업에 따라서 공장이나 땅, 그리고 물리적인 제품을 생산하기도 하니 주식을 소유한다고 해서 그것이 꼭 무형자산을 소유하는 것이라고는 볼 수 없습니다.

그러나 부동산 투자에 비하면 주식 투자는 확실히 무형자산 비중이 높은 투자라고 생각합니다. 기업이 가진 브랜드도 무형자산이고, 사람인HR이나 구글과 같은 회사는 공장없이 화면 속 세상의 공간을 팔아서 돈을 버는데 그런것도 무형자산의 일종입니다. 엔씨소프트도 화면 속 가로 24픽셀, 세로 24픽셀짜리 GIF이미지를 팔아서 엄청난 돈을 벌었습니다. 밀레니얼 세대는 그런 무형자산에 대해 피부로 더욱 가까이 느끼고, 그것들의 값어치도 잘 아는 것 같습니다.

그리고 주식을 소유하면서 얻는 시세차익은 물론이고, 배당수익에 대한 것 까지도 많이들 눈을 뜨고 있는게 보입니다. 아파트를 사면 아파트 그 자체로 파생되는 가치는 적지만, 성장하는 기업의 주식을 보유하면 해당 기업의 똑똑한 직원들이 열심히 일해서 세상에 없던 제품을 만들어 냅니다. 또 그것을 팔고 남는 이윤은 배당도 해주니 나의 경제적 자유를 위해서는 그런 자산을 보유하는 것은 매우 중요합니다. 과거에는 소수만 이해하고 실행하던 것을 이제는 젊은이들 누구나가 눈뜨고 실행합니다.

잘 성장하고, 이익을 잘 배분하는 기업의 주식을 차곡차곡 모으면 편안하게 노후를 맞이할 수 있다는 기대감도 형성되기 시작했습니다. 과거에는 일부 현명한 투자자들만 누리던 것을 이제는 젊은 사람들 누구나 누리기 위해서 공부를 하기 시작했습니다. 높은 ROE를 내는 사업에 숟가락만 올려놓고 해외여행을 다니는 삶은 생각만 해도 행복하지 않나요?

어쨌든 밀레니얼 세대는 이런 길이 있다는 것을 하나 둘 깨닫는 중이고, 그런 뷰를 곧장 자신의 자녀들에게 전수해주기 위해 움직이고 있습니다.

고령화 국가, 소수 민족이 살아갈 길 (feat. 베네룩스 3국)


아무리 창의적인 것도 하늘 아래 완전히 새로운 것은 아닙니다. 분명히 우리가 고민하는 것을 먼저 고민한 나라들이 있을 것입니다. 우리가 가야할 길을 미리 가 본 나라들도 있을것이고요.

혹자들은 우리나라가 일본의 뒤를 따라가는 나라라고 말합니다. 그 이야기들이 다 들어맞는 것은 아닙니다만, 아주 틀린 이야기도 아닙니다. 지금까지는 경제, 사회, 문화적으로 많은 부분이 일본의 뒤를 따라가는 듯 보였습니다.

그렇지만 앞으로는 다르지 않을까 생각합니다.

일본의 출산율이 낮다고는 하지만 1.4x명대를 유지하고 있습니다. 우리나라는 0.9x대가 무너져서 0.8x명대로 더 떨어지고 있습니다. 현재 한해 태어나는 아이들의 숫자를 감안하면 2050년 경에는 적게는 2,000만~많아도 3,000만 수준의 인구를 가진 나라가 되지 않을까 생각합니다. 일본은 그 즈음 1억선이 붕괴될 것이라고 전문가들이 예측하고 있습니다.

인구 2~3,000만과 1억은 하늘과 땅 차이라고 보고 있습니다. 물론 양국 모두 인구에서 가장 많은 수를 차지하는게 노인층일테지만 어쨌든 인구만 놓고보면 앞으로 우리는 우리의 미래를 그릴 때, 일본을 바라볼게 아니라 유럽의 강소국가를 바라봐야 하지 않나 싶습니다.

특히, 유럽은 물론이고 세계적 부국인 베네룩스 3개국과 덴마크 정도를 벤치마크 할 가치가 있다고 생각합니다.

이들 나라의 공통점을 꼽으면 아래와 같습니다.

1) 인적 자원 빼고는 이렇다 할 자원이 없습니다. 2) 인구가 적은 인구 소국입니다. 3) 주변국들에 비하면 영도토 작습니다. 4) 그러나 1인당 소득이 높은 강소국가이며 부유한 나라들입니다.

위의 내용들을 열거해보면 우리나라도 이들 나라와 비슷한 점이 많습니다.

저들 국가들이 나름대로 생존하고자 나아 갔던 전략을 비교해보니 거기서도 비슷한 점이 나왔습니다.

1) 무역, 인재유입, 다국어, 자본유출입이 활발한 초개방 국가였습니다. 2) 금융산업, 혁신산업 위주의 1인당 고부가가치를 낼 수 있는 산업 형태를 띄고 있습니다. 3) 모국어가 아니어도 국민들은 영어를 구사하는데 어려움이 없는 경향이 있습니다. 4) 세율이 낮은 편은 아니었지만 최근에는 세계적인 감세 행렬에 동참하고 있습니다.

우리나라가 벤치마크 해야 할 부분이 많다고 생각합니다.

금기시 했던 돈 교육, 영어 교육


우리나라 공교육은 돈 교육에 무지하고 무관심했습니다. 초등학교 정규 과정에 기초경제, 금융, 투자과목을 필수적으로 포함해야 한다고 생각합니다. 그러나 실제 우리나라 공교육하에서는 기대하기 힘든 정규과정들입니다. 공교육이 돈과 금융 교육에 부정적인 이유는 크게 2가지 정도가 있다고 생각합니다.

먼저, 돈을 천대하는 지독한 유교 문화입니다. 현대에 들어서 우리의 발목을 잡는 여러가지 생각들이 유교사상에서 출발했지만 우리나라에서는 거기서 더 나아가 변질된 유교 문화도 많아서 더 문제라고 생각합니다.

두번째 이유는 한국 사회를 쥐고 있는 재벌들의 입김 때문입니다. 국민들이 경제, 투자, 금융에 눈 뜨면 기업들 입장에서는 좋을 게 없습니다. 말 잘 듣는 노예들이 필요한데, 너도나도 내 사업, 내 투자를 하겠다고 회사를 떠나면 회사는 인재를 구하는데 상당한 비용을 지출할 수 밖에 없습니다. 그러므로 학교는 기업이 원하는 인재를 양성하는 '노예 양성소'로 전락한지 오래입니다.

그러나 이제는 세상도 변하고 있습니다.

AI/빅데이터 기술 발달 덕분에 기업들은 사람의 품이 들어가는 일을 획기적으로 줄여나가고 있습니다. 인건비 싸움을 해야하는 일은 이제 한국 국내 노동자들보다는 동남아시아 노동자들에게 맡기고 있습니다. 그리고 저출산/고령화가 세계에서 가장 빨리 진행되고 있습니다.

최근 '코딩 교육'을 국가적으로 밀고 있습니다. 정부와 기업들은 '4차산업혁명에 대비하는 논리적 인재 양성'이라고 주장하지만 제 생각은 다릅니다. 이제는 기업들이 공장 노예가 필요한 게 아니라 '코딩하는 노예'들이 필요하다는 뜻으로 해석됩니다. SW개발자 소수는 적게는 수 천, 수 만, 많게는 수백만명의 노동력을 대체합니다. 그러므로 기업들도 이제는 많은 노예는 필요가 없게 될 것이고 앞으로는 그것이 더욱 가속화 될 것입니다.

그렇다면 국가와 부모입장에서 돌파구는 무엇일까요?

앞에서도 말씀드렸지만 앞으로는 초개방, 초글로벌 사회의 시민이 되어야합니다. 우리나라의 내수시장은 더욱 작아질 것이고, 우리나라는 더욱 작은 국가가 될것이 확실시 되기 때문입니다.

그래서 영어 교육의 중요성은 더욱 높아지지 않을까 생각합니다. 구글 번역기, 파파고 성능 향상에 기대를 거는 사람도 있지만 그런 기기를 통하면 세계 시민들과 감성을 나누지 못합니다. 영어를 잘 하는게 중요해질거라고 생각합니다. 지금도 영어를 잘 하면 몸값이 몇배나 높아집니다. 앞으로는 고립되지 않으려면 영어를 더 잘해야 할거라고 생각합니다.

저희 부모님 세대가 한글을 읽을 수 있냐, 없냐로 까막눈이냐 아니냐로 살아갔듯이 앞으로 밀레니얼 세대의 자녀들은 영어를 유창하게 하냐 못하냐로 까막눈으로 살아가냐 아니냐 판명이 날 것입니다.

그리고 금융 교육은 필수적인 시대가 왔습니다. 맥도널드 아르바이트를 하루에 20시간씩 한다고 한달에 1억을 벌지 못합니다. 그러나 금융시장에서는 하루에 10분만 일하고도 한달에 수십억, 수백억을 벌 수 있고, 약간의 생각과 손가락 클릭만으로 혼자서 몇천억을 벌 수도 있습니다.

그리고 금융은 죽지 않습니다. 여러가지 산업이 흥망을 겪지만, 그런 산업들의 뒤에 붙어서 꿀을 빠는 건 늘 금융업이었습니다. 여러 고부가가치 산업을 육성해야겠지만, 아이들의 금융교육에 사활을 걸어야 한다고 생각합니다. 국민 1명이 금융업을 통해 해외에서 연 10억을 벌어오면 그런 사람이 10명이면 100억이고, 100명이면 1,000억입니다. 산업사회때 해왔던 월급쟁이 양성 교육 보다는, 창업가 양성 교육을 통해서 이스라엘식 창업국가로 가는 방향이 저출산 고령화 사회의 일부 해법이 될 수 있다고 생각합니다.

소희의 투자교육


2012년에 태어난 소희도 증권계좌가 있습니다. 태어나자마자 증권계좌를 만들어서 주식투자를 시작했습니다. 한때, 강동구 모처의 유진투자증권과 대신증권에 자주 왕래하면서 어르신들의 이쁨을 받았습니다. 최연소 투자자였으니까요. 투자는 1년이라도 빨리 시작하는게 이익입니다. (지식과 돈이 가진 복리의 힘을 아신다면)

2012~2014년, 아기 투자자 소희, 아빠와 객장에 나가서 자주 바람을 쐬다
2019년, 아빠의 투자자 친구들과 주식 스터디에 참여하다
2019년, 좋아하는 과자 브랜드에 대해서 배우다
<사진 : 송종식> - 아이의 초상권 보호를 위해 눈을 가렸습니다 -

글을 깨치기 시작하면서는 주식투자에 대해서 계속 이야기해주고 가르치고 있습니다. 투자에 대해서 거의 세뇌에 가까울 정도로 생활 속에서 이야기하고 있습니다. 아이가 부담감을 느끼면 안 되므로 강요는 없어야 합니다. 삶에 녹아드는 전략이 중요하다고 생각합니다.

그리고 소희가 더 크면 주식투자 뿐 아니라, 인간의 본성, 대중심리, 수요공급과 가격 변동 원리, 등기부등본과 법률 문서 보는 법 등, 다양한 부분에 대해서도 가르칠 예정입니다.

제가 쓰고 있는 이 블로그와 가끔 올리는 유튜브의 영상들도 무형자산으로 물려 줄 예정입니다.

전에도 악플이 달렸지만 어떤 분들의 눈에는 제가 극성이라고 생각되실지도 모르겠습니다. 그러나 제가 소희에게 해주는 건 이런 종류의 교육이 전부입니다.

친구들과 다투면 저는 항상 소희를 먼저, 더 크게 혼냅니다. 사달라, 해달라 하는 것들은 거의 해주지 않습니다. 일상 속에서는 자기가 있던 자리, 먹은 것들은 스스로 치우도록 교육하고 있습니다. 어른들에게 인사를 잘 하라고 귀에 딱지가 앉을 정도로 주의를 줍니다. 보통의 부모가 자녀들에게 쏟는 사랑에 비하면 오히려 저는 소희를 혹독하게 키우는 편입니다. 그런 부분을 일일이 글로 나열하기도 어렵고, 쓰기도 구차해서 그 부분에 대해서는 줄이겠습니다.

어쨌든 요즘은 용돈을 받으면 그 돈을 소비하지 않고, "아빠 주식 사 주세요. 제가 사고 싶은 주식 있어요." 하면서 저에게 먼저 제안하는 분위기는 형성이 되었습니다.

경제적 자유가 주는 사유(思惟)의 자유


해외여행의 필수품인 여권은 영어로 'Passport'이죠. 말 그대로 공항이나 항만과 같은 포트(port)를 pass(통과)하기 위해 필요한 서류입니다. 이 'PASS'라는 단어가 중요합니다. 돈은 다양한 가치를 가지고 있습니다만, 패스포트의 역할이 특히 강력합니다.

수질 관리를 위해서 철저하게 나이 제한을 두는 클럽에 40세가 넘은 형님이 문지기에게 현금을 찔러주고 통과하는 모습을 보면서 이 패스포트의 힘을 느꼈습니다.

가고 싶은 곳이 있으면 어디든 가고, 가기 싫은 곳이 있으면 안가고, 만나고 싶은 사람만 만나고, 아프면 즉시 병원에 가고, 먹고 싶은 것을 먹고.. 무엇보다 하나뿐인 소중한 자원인 시간을 남에게 희생당하지 않습니다. 돈의 가장 큰 위력은 '육체와 시간을 남에게 저당잡힌 노동에서의 PASS', 바로 거기서 나오고 그것이 우리에게 물리적 자유를 줍니다. 물리적 자유를 얻으면 정서적 자유와 사유의 자유를 얻게 됩니다.

그 본 바탕 위에서 자신이 하고 싶은 일을 하며 살아가길 바랍니다. 그림 그리는게 좋으면 그림 그리는데 집중하는 삶을, 연기하는 게 좋으면 연기하는데 집중하는 삶을 살 수 있습니다.

좋아하는 일들을 '단지 먹고 살기 위해'하는 것은 불행의 씨앗입니다. 그래서 경제적 자유는 중요하고, 자녀에게 시키는 경제, 금융, 투자 그리고 인간 사회와 본성에 대한 교육이 중요하다고 생각합니다.

2020년 2월 8일
송종식 드림

2019년 12월 1일 일요일

전업투자자, 정신 번쩍 드는 방법

전업투자자들이 가장 두려워하는 것


당연히 다시 가난해지는 것입니다. 그래서 아침 저녁으로 출퇴근 하는 것, 개인의 자유가 사라지고 생계를 위해 월급에 의존해야 하는 것. 그것을 가장 두려워하지 않을까 생각합니다. 전업투자를 장기간 하였다면 재취업은 당연히 힘들테니 투자로 실패하면 사회 밑바닥을 전전하게 될것입니다. 배고프고 어려웠던 시절로 돌아가는 것이 가장 두렵습니다.

나태함과 매너리즘에 빠지기 쉬운


전업 주식쟁이는 두가지로 나뉩니다. 하나는 전업트레이더 입니다. 많은 사람들이 생각하는 바로 그런 이미지를 가진 사람들이죠. 하루종일 모니터 앞에 붙어서 매매를 합니다. 호가창을 놓칠세라 화면에서 눈을 떼지 못합니다. 새벽부터 일어나서 해외 증시를 체크합니다. 장 마감후에는 복기하는 것을 잊지 않습니다. 생계형 전업 비중이 많습니다.

또, 다른 한쪽에서 활동하는 사람들이 있습니다. 말 그대로 전업투자자입니다. 매매를 자주 안하는 가치투자자들이 많습니다. 가치투자 지향형 전업투자자들은 스타일이 다양합니다. 사업보고서를 읽으며 주로 시간을 보내는 사람이 있는가하면, 책을 읽는 사람이 있고, 여행을 자주 다니는 사람이 있는가 하면, 기업탐방을 자주 다니는 사람이 있고, 취미 활동을 열정적으로 하는 사람도 있고 심지어 낮잠을 즐겨 자는 사람이 있기도 합니다.

라이프스타일이 사람마다 다 다릅니다. 전업투자자 중에서는 하루 일과를 정해진 루틴대로 사는 분도 많습니다. 부지런하게 일어나서 전업사무실에 출근을 하고 그날 나온 리포트를 모두 훑은 후, 회사와 통화도 하고 기업분석도 하면서 시간을 보내고 장이 마감하면 곧장 집으로 퇴근합니다.

또, 반대로 저 처럼 게으른 전업투자자도 있습니다. 내 마음대로 놀러 다니고, 읽고 싶으면 읽고, 먹고 싶으면 먹고, 자고 싶으면 자는 등 정해진 루틴없이 고삐풀린 망아지처럼 삽니다. 옆에서 혹은 위에서 누가 이끌어주거나 혼내는 사람이 없으니 저 처럼 게으르고 고삐풀린 망아지는 갈수록 나태해집니다.

투자는 운이 크게 작동하는 분야입니다. 그렇다고 해도 기본적인 성실함이 배제된다면 투자자 생활을 꾸준히 영위하는 것은 불가능합니다. 그래서 저처럼 게으른 전업투자자분들은 한번씩 정신이 번쩍 들만한 충격요법이 필요합니다.

버스나 전철 첫차 타보기


지역마다 회사마다 편차는 있습니다만, 보통 지하철이나 버스는 새벽 4시 30분~5시 30분 정도에 첫차를 운행합니다. 직장인들도 좀처럼 타보기 힘든것이 첫차라 생각됩니다. 물론, 주식이나 부동산 등 자산으로 먹고 사는 사람에게는 딴 세상에서 운행되는 차량들입니다. 그리고 상상조차 하지 못하죠.

새벽 4시 버스 첫차 <출처 : hani.co.kr>

지하철 첫차나 버스 첫차를 타보면 적지 않은 사람들이 충격에 빠질거라 생각합니다. 첫차는 만석 수준이 아니라 사람으로 미어차서 운행됩니다. 아직 많은 사람들이 잠을 자고 있는 시간인데도 그렇습니다. 세상이 정말 부지런하게 돌아가는 걸 느낍니다.

그 중에는 사장님도 있을 것이고 부지런한 직장인도 소수 있긴 할거라 생각합니다. 그러나 대부분 일용직이나 막일을 다니는 분들입니다. 몸에 차고 있는 장비들이나 옷차림을 보면 대번에 알 수 있습니다. 절대로 그분들을 비하할 의도로 작성하는 글은 아닙니다. 그분들도 다 각자가 가진 사연들이 있을테니까요. 다양한 사연들이 있겠지만 그들은 첫차 그득 몸을 싣고 일터로 향합니다. 표정들은 거의 대부분 일그러져 있거나 행복하지 못한 표정들입니다.

내가 나태해서 계좌 수익률을 까먹거나, 올바르지 못한 판단으로 실패를 할 경우 이렇게 첫차를 타고 생계를 유지해야 할 수 있음을 피부 깊숙히 상기해보면 정신이 번쩍듭니다. 아둥바둥 살 필요는 없지만 늘 현명한 판단을 내리고 기본적인 성실함은 유지해야 함을 절실히 느낍니다.

지금 먹고 살만하다 싶으면 나태해지기 쉬우므로 한번씩 새벽 첫차를 타고 나도 노가다 현장으로 나간다는 마인드를 상기해보면 머리가 번쩍 깨입니다.

아르바이트나 직장인(프리랜서) 체험 해보기


"내 주머니에는 지금 1원도 없다. 나는 생계를 위해서 이것을 한다." 이렇게 단단히 세뇌를 합니다. 그리고 편의점 아르바이트, 신문배달, 대리운전 등의 일을 한두달 해보면 이것도 정신이 번쩍듭니다. 원치 않는 시간에 원치 않는 노동을 하는 괴로움. 그리고 박봉으로 생계를 유지해야 한다는 절박함. 온갖 사람들로부터 당하는 갑질과 모욕.

두번 다시 가난의 나락으로 떨어지고 싶지 않다는 것을 느끼게 됩니다. 머리 좀 굴려서 기업발굴을 하고 손가락 까딱까딱해서 과분한 수익을 올리며 사는 것, 그것이 얼마나 감사한 것인지를 새삼느끼게 됩니다.

최근에 알게된 것인데 프리랜서도 회사에 출퇴근을 하는 사람들이 있습니다. 출퇴근은 하는데 정규근로자는 아닌 특이한 형태의 사람들이었습니다. 프리랜서는 정식 채용 과정을 거치지 않기 때문에 비교적 쉽게 일을 시작할 수 있습니다. 보통 한달이나 두달 단위로 계약을 하고 일을 종료하는 방식인데 이것도 한번씩 해보면 좋다는 생각이 들었습니다.

대신 자차로 다니면 안됩니다. 모든 직장인이 벗어나고 싶어하는 출퇴근 시간 콩나물 시루같은 전철을 타고 며칠만 왔다갔다 해보면 정말 자다가도 벌떡 일어나게 됩니다. "누가 나에게 잔소리 하고 관리하지 않는다고 나태하게 살면 안되겠구나.", "투자금을 모두 잃으면 생계를 위해서 정말 평생 이렇게 출퇴근 해야되는 수가 생기는구나. 정신 바짝 차리고 살아야겠다."

누차 말씀드리지만 해당 직종이나 직군에 대해서 무시하는 것이 아닙니다. 잘못된 의사 결정과 게으름으로 투자금을 잃게 되면 다시 종자돈 모으는 기약 없던 시절로 돌아가야 하는데, 그것의 두려움을 알고 부지런하고 진지하게 투자하자는 의미입니다.

나에게 주어진 1초, 계좌에 있는 100원의 소중함


한번씩 저런 체험을 하다보면 내게 주어진 1초가 새삼 얼마나 소중한지 다시금 깨닫게 됩니다. 그리고 계좌에 있는 숫자도 그냥 화면에 찍힌 숫자가 아니라 진짜 돈임을 절감하게 됩니다. 나를 지켜주는 최후의 그 숫자들. 현재 가진것에 대한 감사함, 그리고 잃지 않는 투자를 하기 위해서 끊임없이 철학적 토대 다지기.. 이런것들을 상기할 수 있게 됩니다.

고통 체험은 짧게 가끔씩만


'고시원에 살기'나 '쪽방촌 깔세방 한달 살기' 같은 다양한 체험도 정신 차리기에 도움이 될거라 생각합니다. 다만, 이런 충격 요법은 나태할 때 가끔씩만 해야합니다. 그리고 체험후에는 반드시 5성급 호텔에서 쉬든, 여행을 가든 뇌에게 회복기를 줘야합니다. 일부러 어려운 체험을 한다고 해도 자칫 뇌가 가난한 쪽으로 방향을 틀고 굳어버릴 수 있기 때문입니다. 이는 매우 위험합니다. 자신의 나태함을 반성하는 용도이어야지 나의 잠재의식과 뇌가 다시 가난을 향하도록 두어서는 안됩니다.

* 덧 붙이는 글 : 누군가에겐 삶일지언데, 누군가에겐 '체험'이라고 하니 상당히 건방진 이야기일 수 있습니다. 누군가는 크게 거부감을 느낄 수 있는 글이고요. 다만, 저희 전업들은 저희들 위치에서 정신을 차릴만한 방법들은 늘 필요한 법이니 이해를 부탁드립니다. 가난과 부는 순식간에 뒤집어 질 수 있는 것이고, 누구의 운명이든 손바닥 뒤집히듯 뒤집힐 수 있는 것입니다. 누구든 정신을 바짝 차리고 살아야 하는 이유입니다.

전철, 버스 첫차에 몸을 싣고 자기 할일을 묵묵히 하시는 분들을 응원합니다. 그분들의 삶도 술술 잘 풀려서 머지 않은 미래에는 고생을 덜 하고 사시기를 진심으로 응원합니다.

2019년 12월 1일
송종식 드림

2019년 11월 16일 토요일

대한약품, 2019년 3분기 실적 팔로업

최근 주가 조정의 원인 요약

  • 단기 센티멘트의 악화
    • 1분기 실적의 미미한 역성장(yoy)
      • 매출액
        • 1Q18: 395억 -> 1Q19: 390억
        • 성장세가 꺾였냐는 사람들의 우려
          • 2분기 매출이 다시 성장세를 회복
      • 영업이익
        • 성장세가 소폭 꺾이고, 이익률이 소폭 감소
          • 주 52시간제 때문
            • 계약직 직원의 대규모 충원
            • 재고가 늘어난 것도 이것과 연관
          • 2분기에는 영업이익률이 회복 안정세
            • 1Q18: 88억 -> 1Q19: 84억
  • 중장기적으로 지켜봐야 할 센티멘트
    • CJ헬스케어(한국콜마)의 수액 공장 증설
      • 2020년 완공, 2021년 시제품 생산 예정
      • 1,000억 투자, 1만평
      • 5,500만개의 Bag 생산
        • 완공되면 1억개의 수액백 생산
          • 기존 4,500만 Bag + 신규 5,500만 Bag
          • 아직 기초, 영양, 특수 수액 비중은 미지수
        • 2017년 기초수액제 국내 시장 점유율
          • JW생명과학 : 41.8%
          • CJ헬스케어 : 31.9%
          • 대한약품 : 24.8%
  • 관전 포인트
    • 3, 4분기 매출 성장세 유지 가능성 여부 체크(3Q 실적 확인 완료)
    • CJ헬스케어 신공장 증설
      • 신공장에서 기초수액제 생산 비중 확인
      • 증설 이후 기초 수액 시장 점유율 변동 가능성 체크
      • 대한약품 성장세 유지 가능성 여부 체크

3분기 실적 간단한 팔로업


3분기 실적을 간단하게 체크하고 넘어가겠습니다.

대한약품의 2019년 3분기 요약 손익계산서 <출처 : 대한약품>

먼저, 매출단입니다. 2분기에 이어서 3분기도 매출 성장세를 확인시켜주는 모습입니다.

영업이익단 역시 이익률 20%를 회복하는 모습과 yoy로 성장하는 모습을 확인시켜주고 있습니다. 1분기의 일시적 역성장과 주 52시간 근무제 여파 등을 잘 이겨내고 있는 모습으로 보입니다.

다만, 3분기 순이익은 조금 감소했습니다. 금융비용이나 동사의 체질적 문제가 아니라 법인세가 증가했기 때문입니다. 3분기 법인세는 작년보다 8억 원 정도 늘었습니다.

전체적으로 올해 3분기까지 누적 EPS는 전년동기대비 감소한 모습입니다. 이는 1분기 역성장의 여파 때문입니다. 다만, 2분기와 3분기에 실적이 다시 성장세를 이어가는 모습이 확인되고 있으므로 내년에는 기저효과도 기대해 볼 수 있지 않을까 생각합니다.

와, 그런데 56기 재무제표네요. 새삼 동사의 업력 앞에서 숙연해집니다.

고점찍고 9개월의 기간 조정, 추가 1년의 가격 조정


대한약품의 주가가 워낙에 하락한 상태라서 이제는 한번쯤 블로그에 팔로업을 해봐도 좋겠다는 판단이 들었습니다. 그리고, 주가 하락을 주도한 몇가지 센티가 걷히는 모습도 확인하고 싶었습니다. 3분기 실적이 발표되었기 오랜만에 대한약품에 대한 팔로업을 한번 해보려고 합니다.

대한약품의 최근 2년간 주가 흐름 <출처 : 네이버 증권>

부침없이 성장하던 대한약품은 주가도 꾸준히 올라왔습니다. 2018년 1분기에 피크를 찍은 주가는 2018년 3분기까지 횡보를 거듭하였습니다. 기간 조정을 끝낸 주가는 2018년 4분기 들어서 내려앉기 시작하였습니다. 2019년 초부터 가격 조정을 받고 있는 주가는 글을 쓰는 초겨울 현재까지 하락세를 면치 못하고 있습니다.

주가가 하락한 이유는 간단합니다. 대부분의 주주분들이 생각하는 적정주가 밴드 수준까지 주가가 올랐습니다. 그러면 주주들의 눈높이에 맞는 추가적 성장이 뒤따라야 합니다. 그런데 그 즈음 회사의 성장성이 주춤한 모습을 보였습니다. 자연히 이익실현을 하는 주주들의 물량 공세에 주가는 하락세를 피할 수 없게 된것입니다.

직전의 팔로업 포스팅에서도 언급했지만, 최근들어서 더 가파르게 대한약품의 주가가 내리막을 타게 된 것은 표면적으로는 1) 분기 매출 상승세의 둔화, 2) 영업이익률의 감소에 있었습니다. 약간만 더 깊게 들어가면 1) 한국콜마의 증설에 대한 우려, 2) 주 52시간제로 인한 계약직 사원의 증가, 3) 그로 인한 인건비 증가와 이익률 감소, 그리고 재고 증가등의 부담 등을 이유로 들 수 있습니다.

그리고 충분한 시간이 흐른 지금은 대한약품의 그런 개별적 요인을 떠나서, 일부 바이오 기업을 제외한 대부분의 제약주의 주가가 많이 하락한 상태입니다. 제약주 섹터 자체가 약세 흐름을 이어가고 있습니다.

2, 3분기 매출 성장세 회복 확인


대한약품의 최근 30개분기 실적 추이
1분기 매출 부침 이후 다시 매출 성장세가 회복된 모습
 <출처 : 대한약품, 송종식>

올해 1분기 매출액이 yoy나 qoq로 다소 감소했습니다. 그리고 이익률이 극히 미미하게 감소하였습니다. 주가는 즉시 반응하였습니다. 실적이 발표되자마자 급락을 시작한 주가는 글을 쓰는 현재까지 약세를 면치 못하고 있습니다. 동사의 꾸준한 성장성에 의문을 구하는 주주분들도 계시겠지만 제약주 섹터 자체의 약세도 큰 영향을 미치는 것 같습니다.

그러나 위의 그림에서 보시다시피 올해 2분기와 3분기에는 다시 매출이 상승세를 타고 있습니다. 기업이 성장하는 과정에서 아주 미미한 부침은 있을 수 있습니다. 그러나 전체적인 성장 추세는 꺾이지 않았다고 보고 있습니다.

시장의 센티멘트가 일단 약간이라도 개선되려면 3, 4분기 매출이 중요한 분수령이 될 것이라고 보았습니다. 일단 2분기와 3분기에는 매출 성장세가 회복되는 것이 확인되었습니다. 4분기에도 매출 증가 추세가 꺾이지 않고 유지된다면, 느리지만 꾸준한 동사의 성장성에 대해서는 당분간은 다시 의심의 여지가 없어질 것이라고 생각합니다.

그리고 수급적인 부분에서는 건설, 지주, 금융사들과 함께 약세를 보이고 있는 제약주의 투심이 개선돼야 제약주들의 주가도 어느 정도는 돌아서지 않을까 생각합니다. 저는 개인적으로는 수급은 크게 신경 쓰지 않는 편이어서 이 부분은 일단 넘어가겠습니다.

주 52시간 근무제 여파에서 벗어나다


계약직 직원의 급증, 재고자산의 증가 등 동사는 주 52시간 근무제도의 여파를 피하지 못했습니다.

직원수 변동 추이 <출처 : 대한약품, 송종식>

이번 분기보고서를 읽어보니 주 52시간 근무제의 여파는 완전히 벗어났거나 확실하게 적응을 하고 있는 것으로 생각됩니다.

일단, 계약직 직원의 숫자가 더 이상은 증가하지 않고 있습니다. 전체 직원 증가 속도도 과거처럼 다시 안정을 찾은 모습입니다.

재고자산도 200억 수준에서 더 늘지 않고 있고, 영업이익률도 20%대를 다시 회복한 모습이 확인되었습니다. 물론 매출 원가가 조금 상승하였고 감가상각비 조정이 있었지만 크게 신경 쓸 부분은 아니라고 생각합니다.

한국콜마 증설 관련 우려에 대해


예전에 관련해서 블로그에 포스팅을 하나 올린적도 있습니다. 한국콜마가 CJ헬스케어를 인수했고, 콜마는 1,000억 원을 투자해서 수액 공장을 짓고 있다는 내용이었습니다.

CJ헬스케어는 1만평 정도 되는 공장을 증설중입니다. 공장이 완공되면 한국콜마(CJ헬스케어)는 연간 1억개의 수액백을 생산할 수 있는 설비를 갖추게 됩니다. 기존 4,500만 Bag에 추가로 5,500만개의 Bag을 생산할 수 있습니다.

현재 기초수액시장은 JW생명과학이 41.8% 정도, CJ헬스케어가 31.9% 정도, 그리고 끝으로 대한약품이 24.8% 정도의 시장 점유율을 차지하고 있습니다. CJ헬스케어가 기초수액 생산량을 늘린다면 JW생명과학의 점유율이 조금 줄어서 CJ헬스케어와 비슷하게 될 것이라고 보고 있습니다. 대한약품의 점유율은 20% 초반대나 10% 후반대로 떨어질 가능성도 배제할 수 없습니다.

그러나, CJ헬스케어에서 증설한 공장에서 기초 수액을 얼마나 생산할지는 미지수입니다. 기초수액보다 영양수액이나 특수수액의 수익성이 더 좋습니다. 그래서 현재도 치열한 영양 수액 시장에서 조금 더 드라이브를 걸 가능성도 있습니다.

한국콜마의 관계자는 CJ헬스케어의 증설이 기존 시장의 제 살 깎아 먹기식 경쟁보다는 시장의 파이를 키우는데 공헌할 것이라고 했습니다. 두고봐야 하겠지만 타당한 부분이 없는 것도 아닙니다. 굳이 막대한 자본을 들여서 치킨 게임을 할 필요가 없는데다, 전방의 수요 자체도 꾸준히 증가중이라서 일시적으로 과잉 공급이 된다고 해도 장기적으로는 꾸준히 괜찮을거라고 생각하기 때문입니다.

그리고 기초수액제의 경우에는 현재도 병원에 쌓아 둔 재고가 얼마 없는데다 필요하면 바로바로 기초수액 3사에서 공급을 해줘야 하는 상황입니다. 현재 대한약품의 공장 가동률은 100%에 육박합니다.

일전에 썼던 글의 제목에서는 '치킨게임'이라는 과격한 단어를 사용했습니다만, 사실 수액 시장의 판도가 어떻게 변화할지는 일개 개인투자자인 제 입장에서는 정확하게 알 수는 없습니다. 대한약품 측에서도 크게 개의치 않는 분위기이고요. 주총에서도 그렇게 말이 나왔다고 하고, 실제로 이승영 부회장님도 꾸준히 회사의 지분을 매입하고 있는 것을 보면 콜마의 증설은 크게 신경 쓰지 않을수도 있다는 생각이 듭니다. 그리고 회사는 꾸준히 성장하리라 보고 현재 주가는 저평가 구간이라고 믿고 계시니 지분을 꾸준히 매입하는게 아닌가 생각합니다.

가장 최악의 시나리오는 콜마가 증설한 신공장에서 전량 기초수액을 생산하는 것입니다. 이렇게 되면 기초수액제만 생산하는데다 기초수액 3사 중 가장 적은 점유율을 갖고 있는 동사가 가장 큰 피해를 입을 수 있습니다. 물론 점유율은 더 쪼그라들테구요. 그런데, 앞에서 언급했듯이 이렇게 될 가능성은 매우 낮은 상황입니다. 물론 꾸준히 주시는 해야합니다.

투자포인트 및 리스크


  • 거시적 투자 아이디어는 여전히 유효한 상황
    • 고령환자 증가, 입원일수 증가, 요양병원 환자 수 증가 트렌드는 유지 중
  • 작년 4분기 이후 대규모 CAPEX 투입은 종료된 상황
    • 그러나, 분기당 40억 정도의 꾸준한 CAPEX는 발생
    • 손익단에 비해서 FCF는 다소 불안한 부분이 혼재함
  • 3, 4분기 매출 성장세 회복 확인
    • 3분기 매출 성장세는 확인됨
    • 4분기 까지 매출 성장세 확인된다면 약간의 부정적 센티멘트는 개선 가능
  • 2021년 CJ헬스케어(한국콜마)의 증설 이후
    • 치킨게임 비슷한 양상이 시작된다면 동사에게 부정적일수도
      • 기초수액은 상한금액의 91% 미만으로 판매는 불가하므로 가격 경쟁은 치열하지 않을 듯
      • 병원 입장에서는 가격이 기초수액제를 선택하는데 가장 중요한 요소로 작용
      • 기초수액제 품질과 가격은 거기서 거기이며 생산설비와 영업의 싸움인데, 동사의 장점은 오랜 업력
    • 의외로 CJ헬케 증설이 미치는 영향이 별로 없다면, 시장의 우려는 대폭 걷힐 것으로 생각됨
      • CJ가 신규  증설된 공장에서 capa의 100%를 기초 수액 생산 용도로 활용하지는 않을 가능성이 높음
      • 콜마(CJ헬케)측에서는 기초, 영양, 특수 수액을 골고루 생산한다 하였고 기존 시장 제 살 깎기식 경쟁보다는 수액 시장 규모 확대에 방점을 두는 전략을 사용한다 하였으니, 시장이 우려하는 것보다 동사에 미치는 영향은 의외로 없거나 적을수도 있음
      • 덕분에 기초 수액 시장에 콜마 이외에 신규 자본이 시장 진입할 가능성은 줄어들었음
  • 인건비 부담으로 인한 영익단의 사소한 부담은 더 이상 가중되지는 않을 것으로 판단
  • 퇴방약 원가보전에 대한 논의가 활발하게 진행되고 있음

밸류에이션


늘 그렇듯이 별다른 변화는 없습니다. 느리지만 꾸준히 걸어가는 회사입니다. 그래서 밸류에이션도 간단하게만 점검하고 넘어가겠습니다.

대한약품 약식 밸류에이션 <자료 : 대한약품, 송종식>
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올해 2, 3 분기에 매출 성장세는 다시 회복된 것을 확인했습니다. 그러나 1분기에 역성장을 해서 연간 실적은 다소 부진합니다. 별 다른 일이 없다면 내년에는 원래대로 성장을 하지 않을까 생각합니다. 그렇다면 내년에는 아주 약간의 기저효과도 기대할 수 있을 것 같습니다.

이익 성장은 주춤하지만 여전히 높은 ROE를 내고 있습니다. 주당 300원 이상의 배당도 주지 않을까 예상합니다. 배당성향을 6.5~7% 정도의 기조는 유지하고 있기 때문입니다.

적정주가는 위의 엑셀에서는 49,000원이라고 썼습니다만, 대략 45,000~55,000원 정도가 동사의 적정주가가 아닐까 생각합니다. 물론 이는 회사에 별다른 일이 없다고 가정한 경우입니다.

동사는 빠르게 성장하는 회사는 아닙니다. 그래서 빠른 성장을 원하는 분들에게는 좋은 기업은 아닙니다. 그저 꾸준히 따박따박 성장하는 회사입니다. 이상으로 대한약품의 팔로업을 마칩니다. 감사합니다.

2019년 11월 16일
송종식 드림


대한약품 기존 분석글 목록


알림 : 저는 주가의 변동이나 경영환경의 변화에 따라 언제든지 동사의 주식을 매도하거나 매수할 수 있습니다. 본 포스팅에서 언급된 비지니스 전망과 현황, 추정, 수치, 지표 등은 모두 실제와 다를 수 있습니다. 또한, 전적으로 제 주관적 의견들임을 다시 한 번 알려드리며 경영 환경은 예측과 달리 급변할 수도 있습니다. 투자로 인해 발생하는 수익과 손실에 대한 책임은 모두 투자자 본인에게 귀속됩니다. 본 게시글은 시장에 공개된 자료들을 수집하여 작성되었음을 알려드립니다.

2019년 11월 2일 토요일

투자 서적 출판 제안을 조심스럽게 거절중인 이유

평범한 투자자가 자신의 생각을 집대성한 서적을 출간한다는 것은 영광스러운 일입니다. 그것도 요즘 유행하는 사비 출판이 아니라 나름 실력있는 출판사에서 많은 분들의 손을 거쳐 완성되는 책은 더욱 그렇습니다. 적지 않은 투자자가 자신의 투자 저서를 만들고 싶다는 꿈도 있을 줄 압니다. 저 역시 그렇습니다. 저도 언젠가는 시대가 흘러도 변치 않고 읽힐 수 있는 그런 좋은 투자 서적을 써 보고 싶습니다.

저는 평범한 개인투자자입니다. 그리고 저는 투자를 하면서 매해 배웁니다. 그리고 매일 배웁니다. 배울게 끝없이 있겠지만, 지금까지 배운 것 보다 앞으로 배울 것이 더 많이 남았다고 생각합니다.

그래서 아직은 책을 쓸 시기는 아니라고 생각합니다. 남들의 이야기를 짜깁기 하거나, 얕은 수준의 책을 쓰거나, 혹은 잘못된 지식을 담은 책을 출간하고 싶지는 않습니다. 나름대로 개인 공간에 글도 쓰고 영상도 올립니다. 그렇지만 아직은 입보다는 귀를 훨씬 더 크게 열고 있습니다. 제가 글을 쓰는 것의 몇백배에 달하는 타인의 소리를 듣기 위해 귀를 열고 삽니다. 제가 귀보다 입을 더 열어도 되겠다 싶으면 책도 쓰고, 강연도 하고 그러고 싶습니다.

블로그나 유튜브는 취미 삼아서 쉬엄쉬엄해도 됩니다. 그러나 책을 쓰려면 조금 더 책임감이 따른다고 생각합니다. 아무래도 출판사의 이름도 있을 것이고, 돈을 주고 책을 사보는 사람들에게 무엇을 줄 수 있을것인가도 고민해야 할것이기 때문입니다. 훌륭한 저자들도 많습니다. 그러나 적지 않은 저자들이 자격미달입니다. 특히, 주식과 부동산 등 재테크 분야는 더 그렇습니다. 그리고 그들은 책을 써서 인지도를 높인 다음 그것을 발판으로 다른 사업을 전개해 나갑니다. 투자를 잘 한다면 굳이 그렇게 힘들게 살 이유가 없습니다. 아이러니하게도 투자로 본업을 영위하기가 어려워진 사람들이 그렇게 옆길로 많이 샙니다.

어쨌든, 여러 출판사에서 투자 서적을 만들어보자는 제안을 주시고 계시지만 너무나 송구스럽게도 모두 거절하고 있습니다. 쟁쟁한 출판사의 훌륭한 기획자들께서 제안을 주시는데 거절 메일을 쓸때마다 너무 죄송해서 몸둘바를 모르고 있습니다. 제가 감히 뭐라고요..

저를 좋게 봐주신 고마운 분들의 출판 제안 메일 중 일부
<출처 : 송종식>

추후에, 스스로 생각하기에 '이 정도면 이제 두고두고 사람들에게 읽힐만한 책을 쓸 수 있는 자격이 되겠다' 싶을때가 오리라고 확신합니다. 그때에 가서는 꼭 책을 써 보고 싶습니다. 제안 주시는 출판사분들께 진심으로 감사드립니다. 평범한 개인투자자에 불과한 저를 어쨌든 좋게 봐 주시고 제안해 주시는거니까요. 한분한분 성함을 잊지 않고 있겠습니다.

아주 간간히 방송 출연 제의도 있었습니다. 공중파에서의 제안은 아직은 당연히 없습니다. 공중파에는 알머리 제이슨님과 같은 캐릭터가 아주 잘 어울린다고 생각합니다. 저는 말투도 외모도 동네 촌부이미지라서 아마 영원히 공중파 근처에도 갈일은 없을 것 같습니다. 다만, 일부 경제TV에서 일하거나 관련된 지인들이 밥자리나 술자리에서 증권방송에 출연한번 해보라는 제의를 간간히 해주십니다. 그것도 너무 죄송하지만 모두 거절을 했습니다. 아무래도 경제방송을 주로 시청하는 분들 눈높이에서 제가 하는 뻔한 이야기는 지루하고 재미가 없을 것이라고 여겨졌기 때문입니다.

재미없는 가치투자자 아재가 나와서 재미도 없는 뻔한 이야기를 한다고 생각해보세요. 시청율이 떨어질 건 뻔합니다. 공히 열심히 일 하시는 방송관계자분들께 피해를 끼치고 싶지 않았습니다. 재미있으려면 약간은 약장수 기질이 있어야 합니다. 그리고 되도록 단타나 모멘텀 위주의 이야기를 해야합니다. 그래야 컨텐츠가 끊임없이 나오고, 적시성도 있어서 시청율도 높아지기 때문입니다. 또, 나아가 추종자가 생기면 유료 회원을 모집하는 식의 방향으로 가게 될텐데 저는 그건 정말 하기 싫습니다. 아무 종목이나 몇개 찍어주면서 순진한 사람들로부터 엄청난 금액을 뜯어가는 걸 저는 사기라고 보지 비지니스라고 보지 않습니다.

저는 자유를 중시합니다. 유튜브에 영상을 올리거나 블로그에 글을 쓰거나 하는 활동은 재미가 있습니다. 그렇다고 블로그나 유튜브에 매몰된 일상을 살지는 않습니다. 가끔 심심할 때 끄적 거릴 수 있는 일상 생활 속 즐거운 소일거리 중 하나입니다. 제가 하고 싶으면 하고 하기 싫으면 마는 취미입니다. 취미이다보니 부담없이 가볍게 할 수 있습니다.

그리고 제 취미가 특별히 남들에게 해를 끼치지도 않습니다. 저는 유사수신이나 유료리딩을 하거나 그러진 않으니까요. 어쨌든 가벼운 소일거리인 블로깅과 유튜브는 삶의 작은 즐거움이 되고 있습니다.

다만, 책을 쓰거나 전파를 타는 방송에 나가는 건 별개의 문제입니다. 제가 완벽하게 준비된 사람이어야 하고, 또 저의 말과 글을 통해서 영향을 받을 사람들이 많이 생길 수 있는 매체이기 때문에 큰 책임감을 갖고 임해야 된다고 생각합니다. 저의 생각과 말과 글이 타인에게 피해를 끼쳐서는 안됨은 물론, 작은 도움이라도 될 수 있어야 된다고 생각합니다. 그래서 책과 전파를 타는 방송은 취미로 쉬이 할 건 아니라고 생각합니다. 나중에 제가 좀 더 자질을 갖추고, 자격있는 사람이 되고나서 도전해 보도록 하겠습니다.

끝으로, 주종이 바뀌면 안된다고 생각합니다. 유료로 종목 리딩을 하고 회비를 받아서 자산을 축적하는 분들은 주업이 사업이지 투자가 아닙니다. 저술 활동이나 강연 활동에 치중하며 돈벌이를 하는 사람들도 마찬가지입니다. 저는 주업이 투자인 사람으로 살고 싶습니다. 혹시 아침에 신문배달 아르바이트를 한다고 해도 저의 주업은 투자이고 싶습니다.

어쨌든, 별볼일 없는 개인투자자에게 멋진 제안을 해주시는 분들께 다시 한번 온 진심을 담아서 감사하다는 말씀을 드립니다.

2019년 11월 1일
송종식 드림

2019년 11월 1일 금요일

모든 걸 알려준 버핏, 그리고 사람의 기질

버핏은 주주총회와 주주서한을 통해서 우리에게 모든 것을 알려줬다. 그가 우리에게 알려준 투자 철학은 그가 공유할 수 있는 모든 것을 공유한 것이다. 그리고 그는 투자철학과 방법론 뿐 아니라 삶을 살아가는 지혜에 대해서도 자신이 할 수 있는 한 모든 것을 공유해 주었다고 생각한다. 그것을 받아들이고 흡수하여 활용하느냐 마느냐는 우리에게 달렸다. 나는 부를 구축한 방법을 가감없이 모두 알려준 억만장자 할아버지가 사는 곳(오마하)에 매일 감사인사를 보낸다.

2017년까지 버핏의 투자 실적
- 클릭하면 커집니다 -
출처 : 버크셔 헤서웨이

가치투자자들의 영웅. 워런버핏 할아버지의 2017년까지 52년간의 성적표. 연평균 수익률 21%. 누적 수익률은 2,404,748%. 52년전 그에게 맡긴 1억원은 지금 2조 4,000억으로 불어났다. 버핏이 젊은 시절 지인들로부터 받은 버핏투자조합의 시드머니 100억원은 지금 240조원이 되었다.

여기서 멋진점은 그 100억원 대부분이 자발적으로 환매되지 않았고, 버핏의 요청으로 환매를 한 사람을 제외한 버크셔헤서웨이의 초기투자자 대부분이 여전히 버크셔의 주주라는 점이다(버핏투자조합은 1969년 청산). 조합청산에도 불구하고 52년 전부터 버핏에게 계속 투자한 사람들은 백만장자 또는 억만장자가 되었다. 상식적이고 장기적인 안목을 가진 좋은 주주들과 동업하는 것은 이래서 중요하다.

버크셔헤서웨이 주주총회에 참석하기 위해 주주들이 타고 온 넷제츠 전용기들
출처 : NetJets

세계 2위 부자인 버핏은 여전히 젊을 때 4만달러를 주고 산 작은 집에 거주하고, 구식 자동차를 타고 다니며, 햄버거와 콜라를 즐기고, 이웃들과 소탈하게 지내며 낭비하지 않는 삶을 산다. 소도시 오마하에서 행복한 삶을 사는 그를 보며 배우는 점이 많다.

IT버블과 코인 버블때는 어줍잖은 사람들이 할아버지를 조롱했고, 수 많은 경제위기도 있었지만 느긋한 할아버지는 세월을 모두 덤덤하게 견뎌내셨다. 쭉 건강하시길.

상식적으로 투자하고. 잃지 말고. 꾸준히 수익을 누적하면 누구나 자동으로 부자가 된다. 복리의 힘을 이용하느냐 안하느냐. 그것은 우리의 자유지만 부자가 되려면 복리의 힘을 이용해야 한다.

우리나라 주식투자자들은 대부분 노름을 한다. 단기간에 큰돈을 벌려하고, 기업분석도 하지 않고 묻지마 투기를 한다. 노름하다 전재산을 잃고 이혼을 당하고 나서는 주변 사람들에게 '주식투자는 도박'이라 말하고, 공매도가 어떻고, 세력이 어떻고 한다. 투자문화를 바꾸어야 하는데 학교에선 금융에 대해 가르쳐주지 않는다. 노예는 노예로 살아라 이거다. 사회 지배계급은 대중다수가 금융에 눈 뜨길 바라지 않는다. 그러니 주식투자가 아니라 주식 노름으로 패가망신 하는 사람은 계속 나올거다. 안타깝다.

오늘도 주식을 헛배운 사람들은 감히 국내 투자대가들에게 단기 수익률 운운하며 계좌를 까라 말아라는 둥 이상한 소리나 하고 있고, 인터넷의 수 많은 사기꾼들과 가짜 부자들은 페라리 같은 고급차와 돈자랑을 해대며 순진한 사람들의 말초신경을 자극한다.

위의 글을 읽고 VIP자산운용의 최준철 대표님께서 남겨주신코멘트

최준철 대표님께서 남겨주신 코멘트 '기질론'엔 나도 정말 동의한다. 기본적으로 투자 분야에서도 성실함이 통용된다. 성실하거나 머리가 좋은 사람은 남들보다 조금 더 빨리 공부하고 많이 공부한다. 그러나 그런 것은 시간이 흐를수록 모든 투자자가 상향 평준화 된다. 결국 시간이 흐를수록 투자자간에 격차가 벌어지는 것은 지식이나 기술의 문제가 아니라 '기질'문제라고 생각하고 나는 여기에 더해 운도 중요한 요소로 작용한다고 생각한다.

2019년 2월 9일에 인스타그램에 썼던 글을 발췌하여 일부 수정함
송종식

2019년 9월 19일 목요일

가치와 가격이 작동하는 방식 (feat.한국형 가치투자)

두 가지 흐름: 가격(센티멘트) - 가치(펀더멘털)


가치와 가격이 작동하는 방식을 알면 마음이 편안합니다. 그것을 알고 진득하게 기다리면 투자로 실패할 확률은 많이 줄일 수 있지 않을까 생각합니다. 단기간에 폭발적인 수익을 올리는 건 모든 사람들의 욕심입니다. 확률적으로도 모두가 그렇게 할 수는 없습니다. 그러나 가격과 가치의 관계를 알고, 안전마진을 확보한 뒤 투자를 하면 많은 사람들이 꾸준히 수익을 쌓아나갈 수 있다고 믿습니다.

가치와 가격의 움직임의 예 <자료: 송종식>

위의 그림에서 주황색 선은 기업의 가치를 의미합니다. 까만색 선은 가격입니다. 위의 기업은 꾸준히 가치가 높아지고 있습니다. 주가는 기업의 가치를 중심으로 오르락 내리락하고 있습니다.

계획과 실제

위의 도식은 가치와 가격의 관계를 쉽게 설명하려고 만든 것입니다. 따라서 도식화 된 그림에서 기업의 가치는 선형으로 증가합니다. 주가 역시 주기적으로 등락을하고 있습니다. 그러나 현실은 이와 달리 예측 불가능합니다. 실제로는 아래의 그림처럼 오르락내리락 하면서 온갖 장애물을 건너가야 마침내 목적지에 도달합니다. 이 그림은 우여곡절이 많지만 어쨌든 목적지는 시작지보다 우상향이네요. 가치와 가격의 관계를 쉽게 설명드리기 위함이니, 가치-가격의 움직임을 단순화 한 그림에 대해 이해를 부탁드리겠습니다.

가격이 적정가치 아래로 내려오면.. <출처: 송종식>

가치투자자들은 통상 가격이 적정가치 아래로 내려오면 안전마진이 있다고 봅니다. 위의 그림에서는 주황색 선 아래의 노란색 영역이 안전마진이 있는 구간입니다.

주가는 가치에 평균회귀한다 <출처: 송종식>

이 그래프를 숙지하는 건 중요합니다. 주가는 적정가치를 중심으로 움직입니다. 주가가 계속 올라서 과대평가 되면 하락 압력을 받습니다. 주가가 계속 내리면 상승 압력을 받습니다. 주가는 기업의 가치를 중심으로 '평균회귀'하려는 습성을 대체로 가지고 있습니다. 주가가 가치보다 낮은 상태에서 우리는 현재 주가가 '안전마진'이 있는 가격이다라고 말합니다. 여기서 기업의 가치는 DCF와 같은 도구를 사용하여 미래의 예상 현금흐름을 모두 합해서 할인 하는 방법으로 산출하기도 하고, 내년 또는 그 이후의 예상 이익과 추정 멀티플(PER)을 추정하여 산출하는 단순한 방법도 있습니다. 그 외에도 기업의 가치를 평가하는 도구는 무수히 많습니다. 이 부분에 대해서는 추후에 다루어 보겠습니다.

안전마진에 대한 정의도 투자자들마다 다르게 할 수 있습니다. 어떤 가치투자자는 '적정주가-현재주가'의 차액이 안전마진이라고 보기도 하고, 다른 어떤 가치투자자들은 '순유동자산-현재시가총액'이 안전마진이라고 말하기도 합니다.

투자자들마다 가치와 안전마진을 정의하고 생각하는 기준은 조금씩 다릅니다. 그러나 공통점은 기업에 대해 충분히 공부를 하여, 적정주가를 산출하고, 안전마진이 충분한 상태에서 주식을 매입한다는 점입니다.

빨간색 동그라미를 친 부분은 '주가의 단기 변동성은 펀더멘털과 관계가 없다'는 점을 보여줍니다. 주가는 장기적으로는 펀더멘털을 중심으로 움직입니다. 그러나, 단기적으로는 펀더멘털과 별 관계 없이 랜덤워크 이론을 따릅니다. 단기 실적에 따라 수급이 몰리기도 하고, 뉴스에 따라 주가가 요동치기도 합니다. 심지어 중소형주의 경우에는 누군가가 돈이 급해서 주식을 팔면 주가가 급락하기도 합니다.

앙드레코스톨라니의 '주인과 개' 이론 <출처: 송종식>

성공한 개인투자자로 자유를 누리며 살았던 앙드레코스톨라니는 기업의 가치와 주가의 관계를 '개와 주인'이라고 묘사했습니다. 개와 주인이 산책을 하면 주인이 앞서 걷기도 하고, 개가 앞서 걷기도 합니다. 개와 주인이 앞서거니 뒷서거니 하면서 걷습니다. 개는 가끔 주인과 멀리 떨어져서 다른 곳에 관심을 보이기도 하고 이내 다시 주인 곁으로 다가오기도 합니다. 이런 모습을 기업의 가치와 주가의 관계로 표현했는데, 표현 발상이 재미있습니다.

하워드막스의 시계추 이론 <출처: 송종식>

오크트리캐피털의 하워드막스는 최근 한국에서 이름이 많이 오르내리는 투자자입니다. 버핏도 하워드막스가 쓰는 메모를 매일 읽는다고 합니다. 하워드 막스는 주가와 가치가 정확하게 일치하는 순간은 '찰나'라고 했습니다. 주가는 항상 고평가 또는 저평가 상태로 왜곡돼 있다고 주장하였습니다.



벤저민 그레이엄의 '미스터마켓' (위)
워런 버핏의 '삼진아웃이 없는 투구' (아래)
<자료: 송종식>

투자 대가들 모두 같은 이야기를 하고 있습니다. 두분만 더 인용을 하겠습니다. 가치투자의 아버지 벤저민 그레이엄과 가치투자자들의 록스타! 워런버핏입니다.

그레이엄은 '미스터마켓'이라는 단어를 고안했습니다. 이 사람은 매일 아침 우리를 찾아와서 회사의 가격을 제시합니다. 어떤 날은 500원을 부르기도 하고, 어떤날은 1,000원을 부르기도합니다. 우리는 미스터마켓이 제시하는 모든 가격에 응대할 필요가 없습니다. 우리가 원하는 가격이 오면 사거나, 팔면됩니다. 미스터마켓은 조울증이 있어서 가끔은 좋은 회사를 아주 싼 가격에 내놓기도 합니다. 이런 기회를 놓치지 말고 잡아야 합니다.

버핏은 주가를 '삼진아웃이 없는 투구'라고 불렀습니다. 야구 선수와 달리, 우리는 원하는 공(가격)이 들어올 때까지 수백, 수천개의 공을 그냥 흘려보낼 수 있습니다. 그래도 아웃을 당하지 않습니다. 원하는 공이 들어올때만 배트를 휘두르면 됩니다.

자료 : 송종식

우리는 신이 아닙니다. 가격의 하락과 상승이 언제까지 진행될지? 가격이 얼마나 내리고 오를지? 그 누가 와도 정확하게 예측할 수 없습니다.

중수 가치투자자와 투자 대가의 차이


아래의 내용은 개인적인 생각입니다. 오랫동안 시장과 시장 참여자들을 지켜보았습니다. 그 중에 큰 돈을 벌고 성공한 지인들도 많고, 나름대로 착실히 자산을 불려가는 분들도 많습니다. 저도 주식 투자를 통해서 작으나마 돈을 벌어오고 있는 입장이구요.

이 과정에서 중수투자자와 대가 투자자의 명확한 차이를 목격하게 되었습니다.

그 몇가지 차이는 다음과 같습니다.

1) 가격에 변화에 민감한가? 덜 민감한가?
2) 머무를 수 있는 엉덩이의 무게와 끈기는 어느 정도인가?
3) 펀더멘털의 미래를 믿는가? 가격과 가치의 차익거래를 믿는가?

딱 이것입니다.

<그림: 송종식>

위의 그림은 중수 가치투자자의 일반적인 매매패턴을 도식화 한 것입니다. 기업가치가 꾸준히 높아지는 기업을 가치보다 저평가 상태일 때 분할매수합니다. 그리고 가격이 높아져서 가치보다 비싸지만 비중을 줄이는 패턴을 반복합니다. 한 싸이클이 1개월이 걸릴지, 10년이 걸릴지는 모릅니다.

이런식의 투자는 가치투자 베이스의 차익거래라고 생각합니다. 가격과 가치의 괴리를 이용해서 투자 대가들 보다는 조금 더 활발하게 매매를 하는 것이죠. 물론, 단기 거래자들처럼 주식을 자주 사고 팔지는 않습니다만, 대가들처럼 특정 종목으로 10배~100배 수익을 올리는 대신, 적당한 수익을 꾸준히 누적해 나가는 방식입니다.

어떤 분께서는 이 방식이 가치투자가 아니라고 말합니다. 심지어 이 방법으로 투자하면 '가짜 가치투자자'라고까지 말하더군요. 그렇지만 이 방법도 분명 가치투자입니다. 가치투자를 가장 잘 정의한 벤저민 그레이엄의 가치투자 정의에 따르면 '1) 철저한 분석과, 2) 적절한 수익, 3) 원금의 안정성' 이 3가지 원칙을 지키려고 하면 모두 가치투자의 범주에 포함됩니다. 벤저민 그레이엄 역시 비싸진 종목은 적극적으로 매도하여 이익을 실현하였고요.

그리고 실제 가치투자자들은 무조건 이 방법만 쓰는게 아니고 영구 보유하는 종목이 있는가 하면 가격과 가치의 괴리를 이용해서 적극적으로 매매하는 종목도 있고, 어느 한 방법에만 국한된 투자는 하지 않습니다.

<그림: 송종식>

대가들의 경우에도 미래에 기업가치가 높아질만한 기업을 골라 투자합니다. 중수투자자와 다른 점은 안전마진이 커지면 매수해서 주식 수량을 늘리고, 기업가치가 다소 비싸져도 어지간하면 매도를 안한다는 점입니다. 이들은 기업의 펀더멘털이 시간이 갈수록 강해지고, 기업의 가치가 먼 미래에도 높아질거라 생각하면 당장 가격이 조금 비싸진다고 매도하지 않습니다. 먼 미래에 훨씬 더 높아져 있을 회사 가치를 생각하며 매수만으로 대응하고 그냥 쭉 홀딩합니다.

앞서, 중수투자자는 누구나 조금 공부하고 노력하면 도달할 수 있는 경지입니다. 그러나 여기까지 도달하는 투자자도 시장 참여자의 4%가 안된다고 합니다. 그럼 막대한 자산가가 될 수 있는 대가 투자자는 어떨까요? 대가의 경지는 배워서 되는 부분이 아니고, 잔기술로 되는 부분도 아닌, 기질의 문제라고 생각됩니다. 엄청난 끈기와 믿음, 엉덩이의 힘은 투자에 대해서 조금 더 배웠다고 되는 것이 아닙니다. 여기에서 위대한 투자자와 그저그런 투자자가 갈립니다.

한국에서 자주 목격되는 몇가지 가격-가치 패턴


<그림: 송종식>

회사의 가치보다 주가가 항상 고평가 된 상태입니다. 그리고 이 상태로 회사 가치도 오르고 주가도 꾸준히 오르는 경우입니다. 대표적인 종목으로 LG생활건강과 같은 경우가 있습니다. LG생건은 십수년전부터 '비싸다' 소리를 들었지만 높은 멀티플을 받으면서 비싼 상태로 주가가 꾸준히 올랐습니다.


<그림: 송종식>

LG생활건강이 이렇게 된다는 이야기는 아닙니다. 오해없길 바랍니다. 장기간 실적이 올라왔고, 주가도 약간의 높은 멀티플을 받으면서 꾸준히 증가해왔습니다. 그러다가, 실적 성장세가 조금만 둔화되면 주가는 이보다 더 과격한 반응을 보이며 떨어질 수 있습니다.

<그림: 송종식>

기업가치가 낮아지는 기업, 그리고 그것이 개선될 여지가 없는 기업의 주식은 애초에 사면 안됩니다.

<그림: 송종식>

우리나라에서 이런 경우는 적지 않게 발견됩니다. 기업의 가치는 꾸준히 높아지고 있지만, 주가는 오히려 더 낮아지거나 못 오르는 경우입니다. 가치투자 철학을 갖고 장기투자를 하더라도 어려움에 처하게 되는 경우가 대부분 이런 종목에서 발생합니다.

기업의 가치가 높아질 때 주가는 못 오르다가, 기업 가치가 낮아지면서 그나마 저평가이던 주가가 기업가치 훼손과 함께 떨어지는 경우입니다.

이런 경우가 적지 않게 발견되므로, 아무리 싸고 좋은 기업이라고 해도 한종목에 몰빵투자 하는 것은 위험합니다.

<그림: 송종식>

기업의 가치가 훼손되자 주가는 이것보다 더 과도하게 하락합니다. 그리고 얻어맞을만큼 맞고 장기간 찌들린 주가는 약간의 실적 개선세만 동반되어도 더 극적으로 턴어라운드 합니다. 이런 경우 역시 우리나라에서 쉽게 발견되는 케이스입니다. 그래서, 극단적 저PBR주만 찾아서 턴어라운드가 가능한 기업을 찾아다니는 전업투자자들도 많습니다.

<그림: 송종식>

안전마진이 유지되는 상태로 기업의 가치와 주가가 장기간 동반상승하는 케이스입니다. 이 경우는 중수투자자의 경우에도 주식을 매도할 일이 없으니 부담없이 장기투자가 가능합니다.

<그림: 송종식>

기업의 실적이나 펀더멘털의 가치와 무관하게 주가만 급등하는 경우입니다. 우리나라에서 가장 흔히 볼 수 있는 케이스입니다. 내가 가진 종목이 실적이나 가치와 무관하게 급등하면 감사히 매도하면 됩니다. 반면에, 이미 주가가 오른 상태에서는 회사에 특별한 변화가 없는한 가치투자자들은 절대로 매수하지 않습니다.

<그림: 송종식>

테마로 급등한 주가는 대부분 왼쪽의 경우처럼 원래 가격대로 급락합니다. 오른쪽의 경우에는 테마가 실제 실적으로 연결된 케이스입니다. 주가가 실적을 선반영 했기 때문에 실적이 나와도 주가가 움직이지 않거나, 되려 떨어질 가능성도 있습니다. 주가가 재차 더 상승하려면 더욱 강력한 실적 모멘텀이 나와주어야 합니다.

우리의 맞은편에: 조지소로스의 재귀성 이론


가치투자자들은 주가가 (장기적으로) 가치에 수렴한다고 믿습니다. 그러나 그 반대의 논리를 펴는 사람도 있습니다. 유명한 트레이더이자 투기꾼인 조지소로스입니다.

조지소로스의 재귀성 이론 <출처: 조지소로스의 저서>

가격이 먼저 움직이면 가격이 가치를 만들기도 한다는 논리입니다. 예를들면 주가의 꾸준한 상승은 실제로 기업의 이미지를 개선하거나, 자금 유치를 원활하게 하는 등의 도움을 주고, 이는 기업의 펀더멘털 개선으로 연결될 수 있다는 논리입니다. 그리고 시장에는 정보가 새는 일도 많기 때문에, 펀더멘털의 변화보다 앞서서 가격이 먼저 움직이는 경우도 많다는 논리입니다.

그리고 재귀성 이론의 또 하나의 논리는 '이슈 발생 초반의 변동성'에 관한것입니다. 위의 그림에서 보시다시피, EPS가 상승하는 초기에 주가는 EPS의 상승폭보다 더 가파르게 상승합니다. 그리고 EPS증가세가 둔화되면 주가는 고점을 찍고 꺾입니다. 이때, 주가의 꺾이는 각도는 매우 가파릅니다. 이처럼 주가는 EPS의 변동보다 더 격정적으로 움직이다가 시간이 갈수록 안정되고, 주가와 EPS는 발을 맞춰서 걷는다는 것이 조지소로스의 논리입니다. 군중심리와 인간심리를 정말 잘 묘사했다고 생각합니다.



이 포스팅과 관련된 내용으로 비디오를 하나 만들었습니다. 유튜브에 올려두었으니 글을 모두 읽을 시간이 부족한 분들께서는 영상을 통해서 내용을 확인하셔도 됩니다.

개인적으로 무언가 만드는 것을 좋아해서 글도 쓰고 영상도 만들고 있습니다. 그리고 창작 과정에서 개인적으로 공부도 많이 하고 있습니다.

주식 컨텐츠는 저변이 좁습니다. 그러므로, 유튜브로 성공할 가능성은 당연히 0%에 수렴합니다. 빤히 그걸 알지만, 저와 생각이 맞는 소수의 투자자분들이라도 함께 소통하면 재미있을거라 생각하고 유튜브 채널과 블로그를 운영하고 있습니다. 좋은 인연을 많이 만들어 나갔으면 싶습니다. 많은 이용 부탁드립니다.

2019년 9월 19일
송종식 드림

2019년 6월 18일 화요일

네오위즈홀딩스, 점점 더 좋아진다

At a glance


  • 개요
    • 네오위즈와 네오플라이를 지배하는 네오위즈그룹의 지주사
    • 스타트업 전문 투자사 & 액셀러레이터
    • 블록체인, 게임, 웹서비스, 투자 전문 기업
  • 투자포인트
    • 시가총액을 상회하는 막대한 순현금 보유액
    • 투자-회수-투자-회수의 오픈 이노베이션 시스템
    • 나성균 대표, 1세대 벤처기업가로 업계의 탄탄한 인맥
    • 블록체인 환경에 대거 투자중
      • 이달 27일 카카오의 클레이튼 메인넷이 오픈
    • 주요 자회사 네오위즈의 영업 정상화
      • 퍼블리싱 아픔을 딛고 자체 IP 기반 확대중
      • 해외 진출 호조
      • 실적 턴어라운드 및 정상화 진행중
    • 자사주 매입과 소각
    • 고포류 - 흔들림 없는 캐시카우
  • 리스크
    • 국내 게임 산업의 미래가 불투명
    • 주요 자회사인 네오위즈의 실적 변동성이 커질 가능성
    • 신중한 성격의 나성균 대표님
      • 보수적인 성격이 좋은건 맞지만, 현금을 너무 오래 보유하면 기회비용이 커질 수 있음
    • 저평가를 벗어나지 못하는 국내 지주사들의 밸류에이션 리스크
    • 나성균 대표님에 대한 몇몇 무리들의 마타도어
    • 진행중인 투자들의 결과가 시원찮으면 회사가 힘들어 질 가능성

아빠는 투자왕, 아들은 정신 차리는 중


앙심을 품은 몇몇 소수의 사람들이 퍼트린 거짓 소문, 그리고 지주사에 대한 지독한 한국 주식시장의 저평가 등. 여러가지 상황이 맞물리며 네오위즈홀딩스의 저평가 상태는 해소가 안되고 있습니다. 그러나 시장의 평가야 어떻든 네오위즈의 펀더멘털과 센티멘트는 작년부터 더 좋아지고 있다고 생각됩니다.

그동안 자본배분 및 투자 레퍼런스를 보면 네오위즈홀딩스는 가히 투자왕이라고 불려도 될만큼 본업 이외의 투자로 불려낸 돈이 많습니다. 그리고 그동안 속 썩이던 큰아들(네오위즈)은 어려운 시기를 지나고 턴어라운드 조짐을 보이고 있습니다.

네오위즈홀딩스의 요약 실적 추이


동사는 지주사이므로 손익계산서는 별도기준 재무제표로 확인할 게 별로 없습니다. 별도 기준 재무제표로는 동사가 보유한 자산 규모를 파악하는게 유의미하고, 실적은 아무래도 연결로 확인을 해야합니다. 아래는 동사의 과거 10년간의 연결 실적 추이입니다.

네오위즈홀딩스의 과거 10년간 실적 추이, IFRS연결
<출처 : 네오위즈홀딩스, 송종식>

동사의 연결 실적에 가장 유의미한 영향을 미치는 연결기업은 네오위즈(구.네오위즈게임즈)입니다. 과거 10년간의 실적 흐름을 보면 2012년 이후로 회사에 큰 변화가 있음을 알 수 있습니다.

동사는 게임 제작보다는 유통에 중점을 둔 퍼블리셔였습니다. 아마 네오위즈의 기업분석을 해보지 않으신분들도 게임을 조금만 해보셨으면 피망이라는 브랜드는 알고 계시리라 생각합니다. 2012년까지는 잘 나갔습니다. 여러가지 FPS게임들도 인기가 좋았고, 스포츠게임, 고포류 게임도 골고루 인기가 좋았습니다.

문제는 자체 IP를 가진 게임보다는 남의 게임을 갖고 퍼블리싱을 하다보니 영업의 주도권을 늘 빼앗겼습니다. 2012년 이후에는 동사의 가장 큰 매출을 구성하던 스마일게이트의 크로스파이어와 피파온라인 2의 매출이 사라지기 시작하면서 동사의 사세는 급격하게 쪼그라듭니다.

그래서 위의 실적을 보시더라도 2012년에 정점을 찍은 실적은 2017년까지 쉬지 않고 쪼그라듭니다. 성장 동력을 완전히 상실한 네오위즈호는 침몰하고 있었습니다. 그러나, 2018년부터 작은 변화의 조짐들을 보여주고 있습니다.

2018년 이후 네오위즈의 몇가지 변화


가장 큰 변화라면 역시 핵심 연결회사인 네오위즈의  CEO 교체건입니다. 네오위즈홀딩스의 연결 실적에 가장 큰 영향을 주는 게 네오위즈이므로, 네오위즈의 실적과 향후 전략을 체크하는 것은 중요한 문제입니다.

문지수 대표님은 2000년에 네오위즈에 입사해서, 일본 게임온에서 이사로 역임한 바 있습니다. 주주분들은 잘 아시겠지만 게임온은 실적을 잘 뽑아내는 알짜배기 자회사입니다. 최근에 네오플라이의 CEO가 되신 권용길 대표님도 게임온에 계시다가 오셨죠. 우량한 회사였던만큼, 게임온에 계셨던 분들의 활약이 기대됩니다.

어쨌든 문지수 대표님이 작년 5월에 기자간담회 오찬장에서 했던 네오위즈의 큰 전략을 요약하면 '자체 IP 비중확대, 해외 실적 향상', 이 두 가지 키워드로 요약이 됩니다. 그리고 그 날 간담회에서 몇가지 목표도 제시하였습니다. 1) 자체 IP 매출을 80%까지 향상 시키겠다, 2) 2018년 연간 매출 2,000~2,200억 원을 목표로 하고 있다. 이 두가지였습니다.

실제 네오위즈의 IFRS연결기준 2018년 매출은 2,155억 원으로 문지수 대표님이 5월에 했던 약속이 지켜졌습니다. 이는 전년 동기 대비 23.8% 향상된 매출입니다.

올해 하반기 신작 라인업 - 클릭하면 커집니다 -
<자료 : 신한금융투자>

올해 하반기 신작 라인업도 탄탄합니다. 남의 게임을 퍼블리싱하면서 늘 마음한켠에 져 왔던 리스크는 이제 거의 해소가 된 상태입니다. 이제 자체 IP와 적극적인 해외 매출 개척으로 턴어라운드가 가능한지만 지켜보면 될 것 같습니다.

자사주 매매 플레이를 통해서 본 자본배분 기술


최근 네오위즈홀딩스는 자사주를 조금 매입했습니다. 그리고 이걸 소각해서 없애버렸습니다. 회사에 현금은 쌓여있는데, 1) 시장에 마땅한 투자처가 없는 경우, 그리고 2) 동사의 주식이 다른 회사보다 훨씬 저평가 되었다고 생각하는 경우에는 자사주를 매입하는 것은 매우 훌륭한 자본배분 전략이라고 생각합니다. 동사는 그런점에서 나름대로 자본배분을 잘 해보려고 노력하는 회사라고 판단됩니다. 규모가 아주 크지는 않지만 10만 주 이상의 자사주 매매 플레이를 복기해보겠습니다.

자사주 매매를 통해 주주가치를 제고한 사례 - 클릭하면 커집니다 -
<출처 : 네이버 금융, 송종식>

사내에 남아도는 풍부한 현금을 이용해서 자사주 매입을 적극적으로 활용하고 있습니다. 2004년 경 동사는 자사주 매입 정책을 적극적으로 시행하였습니다.

동사가 퍼블리싱 중인 게임이 히트를 치면서 주가가 급등했습니다. 동사는 주가가 적정 가치 이상으로 올라왔다고 판단이 서자 2006년 여름에 주당 10만 원이 넘는 가격에 13만주의 주식을 처분하였습니다. 10만주 이상의 거래내역을 보면 2004년 여름에 주당 16,000원에 10만주 조금 넘는 자사주를 취득했습니다. 불과 2년 뒤에 19억을 주고 매입했던 자사주를 100억 이상의 차액을 남기고 처분합니다.


자료 : 네오위즈홀딩스, 송종식

동사는 5억 원을 카카오에 투자해서 3년만에 513억 원을 회수한 바 있습니다. 벅스에 30억 원을 투자해서 1,000억 원을 회수한 경험도 있습니다. 예전에 네오위즈홀딩스 분석글에서도 심층적으로 언급했듯이 이처럼 동사는 스타트업에 대한 투자를 통해서도 자본을 잘 불려낼 뿐만 아니라 자사주 매입을 통해서도 적극적으로 주주가치를 올리고 있습니다.

나성균 대표님의 성향이 매우 신중해서 일부 주주들에겐 시간 아깝게 현금들고 뭐하는거냐고 답답하게 느껴질 수도 있습니다. 그러나, 신중한 그가 판단하고 결정을 내리면 실패는 거의 하지 않는 것 같습니다. 승률이 높고, 현재 시가총액을 넘어서는 네오위즈홀딩스의 막대한 현금이 이런식의 투자를 통해서 형성된 것입니다.

최근 자사주 매입과 처분 현황
<출처 : 네이버 금융, 네오위즈홀딩스, 송종식>

동사는 최근 더욱 활발하게 자사주 매입을 시도하고 있습니다. 2017년 가을에 왜 15,500원에 31만주를 처분했는지는 이해가 안됩니다. 그냥 자사주를 쭉 모아가면 좋을텐데 저때 왜 처분했는지는 의문입니다. 어쨌든 그 이후에도 54만 7,000주 정도의 자사주를 매입했습니다. 단순하게 계산해서 BPS가 36,000원이 넘는 상황인데, 15,000이 안되는 가격에서 수십만주의 자사주를 매입하는 건 정말 좋은 결정이라고 생각합니다. 시장에 네오위즈홀딩스보다 더 싼 종목도 별로 안보이니 현금배분을 잘 하고 있다고 판단합니다. 앞으로도 주주가치 제고를 위해서 더 파워풀하게 자사주를 매입해서 현금을 소진하는 전략도 나쁘지 않겠다고 생각됩니다.

2016년에 30만주의 자사주를 소각하다
<출처 : 네이버 증권, 네오위즈홀딩스, 송종식>

2016년에 자사주를 매입하자마자 곧장 30만주를 소각했습니다. 매우 훌륭한 결정이 아닐 수 없습니다. 앞으로도 이렇게 자주 자사주 소각을 해서 주주가치를 제고해주면 얼마나 좋을까 싶습니다. 물론 일단은 회사에 현금이 많으니까 자사주 매입을 더 파워풀하게 해주면 좋겠습니다. 워낙 저평가 상태이니 사서 홀딩하고 있어도 이익이고, 소각해도 이익입니다. 동사의 이런 훌륭한 자본배분 전략이 현재 우리시장에서는 잘 먹히지도 않을뿐더러 투자자의 관심을 끌지 못하는 것 같습니다. 아마 꾸준히 자사주 매입 횟수와 액수를 올려가면 언젠가는 주당 가치도 점점 높아져 있지 않을까 생각합니다.

다시 불붙는 블록체인 시장


한때, 전세계를 들썩거리게 만들었던 비트코인 투기는 잠잠해졌습니다. 비트코인의 가격이 폭락하면서 다른 알트 코인들의 가격도 덩달아 폭락하였습니다. 그리고 코인 투자는 물론이고 블록체인 시장까지 조용해진 상태입니다. 물론, 코인에 대한 투기와 블록체인 시장을 다르게 바라봐야하고 이런 뷰는 여러 사람들의 컨센서스가 형성돼 있습니다. 그러나, 사람들의 사고체계는 항상 이렇게 이성적이지만은 않습니다. 특정 자산의 가격이 오르고 버블이 형성되면 또 다시 사람들의 생각은 펀더멘털이 아니라 가격을 따라가게 돼 있습니다.

연중 최고점을 갱신중인 비트코인의 가격
<출처 : 구글 파이낸스>

최근 비트코인의 가격이 다시 한화로 1,000만원을 돌파했습니다. 비트코인 투기 수요가 다시 꿈틀대고 있습니다. 만약에 코인 투기 바람이 다시한번 분다면 동사가 진행하는 블록체인 프로젝트와 EOS BP 활동도 재조명 될 가능성이 있습니다.

버블은 사람들의 관심을 끌기에 가장 확실하고 빠른 동력이 아닌가 생각합니다. 물론, 코인 가격이 오르지 않더라도 그것과 별개로 블록체인 시장이 성숙해지면 성숙해지는대로 동사는 블록체인을 통한 비지니스 기회를 찾을거라고 생각은 합니다. 투기와 별개로 블록체인 비지니스는 자리를 잡는데 시간은 좀 걸리겠지만 상장사 중에서는 동사가 가장 활발하게 투자하는 분야이므로 이 분야가 잘 되면 동사가 여러 과실을 누릴 수 있는 씨앗을 많이 뿌려 둔 상태라고 생각합니다.

네오플라이의 포트폴리오에 포함된 9개의 블록체인 스타트업 기업들
<출처 : 네오플라이>

네오플라이의 블록체인:비블록체인 투자 비중은 2:8 정도입니다. 근래 블록체인 시장의 관심이 많이 식은탓은 있지만 권용길 대표님은 블록체인에 꾸준히 관심을 갖고 투자할 예정이라고 합니다. 블록체인 관련 투자는 당장 어떤 이익을 뽑기는 힘들고, 미래를 보고 투자하는 것이고 여기저기 씨를 뿌려두면 뭐 하나는 얻어걸리리란 생각을 해봅니다.

네오플라이가 투자중인 기업의 총 기업가치는 5,800억 원이며, 43개사 중 9개사가 블록체인 관련 기업입니다.

그렇기는 해도 단기 모멘텀을 기대하지 않을 순 없겠죠. 가장 가시적으로 모멘텀을 받을 수 있는 프로젝트는 클레이튼입니다. 클레이튼은 그라운드X가 개발중입니다. 그라운드X는 카카오의 자회사입니다. 네오위즈홀딩스의 나성균 대표는 카카오의 김범수 의장과 친분이 있습니다. 서울대 동문이기도 하고 1세대 벤처기업가이기도 합니다. 그리고 위에서 언급드렸다시피 카카오 초기 투자로 네오위즈가 얻은 이익도 큽니다.

어쨌든 클레이튼은 이번달 27일에 메인넷을 오픈합니다. 네오플라이는 클레이튼의 노드 운영자로 참여합니다. 아시다시피 노드 운영자에게 떨어지는 수입도 짭짤할거라 생각이 됩니다. 게다가 네오플라이는 클레이튼에 투자도 하였는데, 투자 금액은 언제나 그렇듯 미공개입니다. 억 단위로 투자하긴했겠지요.

클레이튼은 이미 34개사 이상과 협력체계를 갖고 있습니다. 금융, 엔터, 게임 등 다양한 디앱이 클레이튼 위에서 돌아갈 예정이고, 올해 연말에는 클레이튼 기반의 디앱 스토어도 출시할 예정이라고 합니다. 그리고 이미 탄탄한 이용자 기반을 갖고 있는 카카오 플랫폼을 통해서 클레이튼 기반의 다양한 보상체계를 이용자에게 돌려줄 수 있는 생태계도 구축할 예정이라고 합니다. 클레이튼이 잘 돼서 네오플라이가 다시 한 번 큰 수익을 냈으면 좋겠습니다.

EOS BP로 출마해서 관심을 받았던 EOSeoul은 현재 중국의 돈ㅈㄹ로 순위가 90위 권까지 내려갔습니다. 그렇다고 해도 어쨌든 그동안 꾸준히 블록체인 노드를 관리하는 기술이나 노하우에 대해서 동사가 축적한 지식은 상당할거라 생각합니다. 그리고 그동안 블록체인 기반의 게임들도 시험삼아 몇가지 내놓았으니 국내의 몇가지 규제만 풀린다면 앞으로 이것저것 꽤 많이 해볼 수 있는 분야가 아닐까 생각합니다.

밸류에이션


동사의 밸류에이션은 별도 기준으로도 연결 기준으로도 막대한 자본총계.. 특히, 현금성 자산에 초점을 맞추어 진행을 해왔습니다. 이것은 주가의 하방을 잡아주는 역할을 하는 용도로 사용하였습니다. 자본총계와 현금성 자산 기준으로도 밸류에이션 하방이 주가보다 위에 있기 때문에 여전히 극저평가 상태라고 생각합니다. 다만, 이제는 주요 연결회사의 실적이 정상화 되고 있기 때문에 재무상태표 뿐 아니라 손익계산서 상의 밸류에이션도 가능해진 시점이라고 생각합니다. 주가의 상방을 열 수 있는 상황이 온 것이죠.

순현금 현황 <자료 : 네오위즈홀딩스, 송종식>

투자왕이자 현금왕 답게 동사는 여전히 풍부한 현금을 보유하고 있습니다. 보유한 현금으로 가진 부채를 모두 차감하더라도 순현금 보유액이 시가총액보다 두배 이상 많은 상황입니다. 수준 1, 2, 3의 금융 상품과 현금, 그리고 네오위즈의 지분가치를 시장가격으로 환산하여 합산한 별도 기준으로는 2,319억 원의 현금 및 현금성 자산을 보유중입니다. 이는 글을 쓰는 현재 시가총액 1,075억의 두배가 넘는 규모입니다.

네오위즈의 지분가치를 제외하고 네오위즈를 연결로 잡아서 지배주주지분 만큼의 현금액을 더해서 계산하더라도 순현금은 1,510억 수준입니다.

부동산 보유 현황 <출처 : 네오위즈, 네오플라이, 송종식>

위의 표에서 네오플라이는 건물은 제외하고 토지 가격만 기재하였고 동사의 지분율은 100% 반영하였습니다. 네오위즈는 토지 장부가가 감사보고서에 기재가 돼 있지 않아서 건물+토지 합산하여 기재하였고 동사의 지분율 29.4%만 반영하였습니다. 어쨌든 포인트는 순현금 자산이 이미 시가총액을 크게 상회하는 가운데서 부동산도 수백억원어치를 들고 있다는 점입니다.

이 외에도 동사와 동사의 자회사들이 보유하고 있는 다양한 자회사의 지분 가치, 스타트업에 투자하고 갖고 있는 지분 가치 등을 합하면 동사의 자산 가치는 훨씬 높아집니다. 특히 스타트업의 지분가치는 현재는 시장성이 떨어진다 할지라도 카카오나, 선데이토즈처럼 성공하는 스타트업이 나온다면 동사는 또 다시 막대한 투자금을 회수하게 될 것입니다.

요약 연결 실적 추이와 전망 - 클릭하면 커집니다
<자료 : 네오위즈홀딩스, 송종식>

BPS로만 밸류에이션을 하다가 네오위즈의 실적이 정상화 되고 있어서 EPS로도 밸류에이션을 할 수 있게 돼 기쁩니다. 작년부터 현금흐름도 좋아져서 EPS로 밸류에이션 해도 크게 무리는 없는 상황인 것 같습니다.

올해도 네오위즈의 실적 호조로 연결 매출 2,683억, 영업이익 251억, 지배주주지분 순이익 230억을 예상합니다. 어디까지나 저의 예상이고 빗나갈 수 있으니 절대로 이 숫자를 토대로 투자하지 마세요. 어쨌든 우리나라의 지주사는 저평가 돼 있으니 지배주주지분 순이익의 PER 5배 정도를 주면 시가총액이 1,150억 정도는 되네요. 연결 순이익 480억 기준으로 PER 5배를 주면 시가총액이 2,400억까진 올라야하네요.

순현금 자산의 규모만 놓고 보더라도 시가총액이 지금의 두배는 가야 정상인 것 같습니다. 이제는 이익단도 정상화 되고 있으니 네오위즈가 자체 IP로 다시 재도약을 한다면 시총은 그보다 더 높아질 개연성도 있다고 생각합니다. 다만, 몇몇 주주분들이 주장하시는대로 아직까지는 텐베거의 포텐셜을 가진 종목인지는 의문입니다. (자체 개발 게임 히트치고, 투자중인 회사 몇개가 성공하면 가능)

2019년 6월 18일 새벽에..
송종식 드림


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알림 : 글을 쓰는 현재 저는 동사의 주식을 보유하고 있습니다. 다만, 주가의 변동이나 경영환경의 변화에 따라 언제든지 동사의 주식을 매도하거나 매수할 수 있습니다. 본 포스팅에서 언급된 비지니스 전망과 현황, 추정, 수치, 지표 등은 모두 실제와 다를 수 있습니다. 또한, 전적으로 제 주관적 의견들임을 다시 한 번 알려드리며 경영 환경은 예측과 달리 급변할 수도 있습니다. 투자로 인해 발생하는 수익과 손실에 대한 책임은 모두 투자자 본인에게 귀속됩니다. 본 게시글은 시장에 공개된 자료들을 수집하여 작성되었음을 알려드립니다.