2019년 9월 19일 목요일

가치와 가격이 작동하는 방식 (feat.한국형 가치투자)

두 가지 흐름: 가격(센티멘트) - 가치(펀더멘털)


가치와 가격이 작동하는 방식을 알면 마음이 편안합니다. 그것을 알고 진득하게 기다리면 투자로 실패할 확률은 많이 줄일 수 있지 않을까 생각합니다. 단기간에 폭발적인 수익을 올리는 건 모든 사람들의 욕심입니다. 확률적으로도 모두가 그렇게 할 수는 없습니다. 그러나 가격과 가치의 관계를 알고, 안전마진을 확보한 뒤 투자를 하면 많은 사람들이 꾸준히 수익을 쌓아나갈 수 있다고 믿습니다.

가치와 가격의 움직임의 예 <자료: 송종식>

위의 그림에서 주황색 선은 기업의 가치를 의미합니다. 까만색 선은 가격입니다. 위의 기업은 꾸준히 가치가 높아지고 있습니다. 주가는 기업의 가치를 중심으로 오르락 내리락하고 있습니다.

계획과 실제

위의 도식은 가치와 가격의 관계를 쉽게 설명하려고 만든 것입니다. 따라서 도식화 된 그림에서 기업의 가치는 선형으로 증가합니다. 주가 역시 주기적으로 등락을하고 있습니다. 그러나 현실은 이와 달리 예측 불가능합니다. 실제로는 아래의 그림처럼 오르락내리락 하면서 온갖 장애물을 건너가야 마침내 목적지에 도달합니다. 이 그림은 우여곡절이 많지만 어쨌든 목적지는 시작지보다 우상향이네요. 가치와 가격의 관계를 쉽게 설명드리기 위함이니, 가치-가격의 움직임을 단순화 한 그림에 대해 이해를 부탁드리겠습니다.

가격이 적정가치 아래로 내려오면.. <출처: 송종식>

가치투자자들은 통상 가격이 적정가치 아래로 내려오면 안전마진이 있다고 봅니다. 위의 그림에서는 주황색 선 아래의 노란색 영역이 안전마진이 있는 구간입니다.

주가는 가치에 평균회귀한다 <출처: 송종식>

이 그래프를 숙지하는 건 중요합니다. 주가는 적정가치를 중심으로 움직입니다. 주가가 계속 올라서 과대평가 되면 하락 압력을 받습니다. 주가가 계속 내리면 상승 압력을 받습니다. 주가는 기업의 가치를 중심으로 '평균회귀'하려는 습성을 대체로 가지고 있습니다. 주가가 가치보다 낮은 상태에서 우리는 현재 주가가 '안전마진'이 있는 가격이다라고 말합니다. 여기서 기업의 가치는 DCF와 같은 도구를 사용하여 미래의 예상 현금흐름을 모두 합해서 할인 하는 방법으로 산출하기도 하고, 내년 또는 그 이후의 예상 이익과 추정 멀티플(PER)을 추정하여 산출하는 단순한 방법도 있습니다. 그 외에도 기업의 가치를 평가하는 도구는 무수히 많습니다. 이 부분에 대해서는 추후에 다루어 보겠습니다.

안전마진에 대한 정의도 투자자들마다 다르게 할 수 있습니다. 어떤 가치투자자는 '적정주가-현재주가'의 차액이 안전마진이라고 보기도 하고, 다른 어떤 가치투자자들은 '순유동자산-현재시가총액'이 안전마진이라고 말하기도 합니다.

투자자들마다 가치와 안전마진을 정의하고 생각하는 기준은 조금씩 다릅니다. 그러나 공통점은 기업에 대해 충분히 공부를 하여, 적정주가를 산출하고, 안전마진이 충분한 상태에서 주식을 매입한다는 점입니다.

빨간색 동그라미를 친 부분은 '주가의 단기 변동성은 펀더멘털과 관계가 없다'는 점을 보여줍니다. 주가는 장기적으로는 펀더멘털을 중심으로 움직입니다. 그러나, 단기적으로는 펀더멘털과 별 관계 없이 랜덤워크 이론을 따릅니다. 단기 실적에 따라 수급이 몰리기도 하고, 뉴스에 따라 주가가 요동치기도 합니다. 심지어 중소형주의 경우에는 누군가가 돈이 급해서 주식을 팔면 주가가 급락하기도 합니다.

앙드레코스톨라니의 '주인과 개' 이론 <출처: 송종식>

성공한 개인투자자로 자유를 누리며 살았던 앙드레코스톨라니는 기업의 가치와 주가의 관계를 '개와 주인'이라고 묘사했습니다. 개와 주인이 산책을 하면 주인이 앞서 걷기도 하고, 개가 앞서 걷기도 합니다. 개와 주인이 앞서거니 뒷서거니 하면서 걷습니다. 개는 가끔 주인과 멀리 떨어져서 다른 곳에 관심을 보이기도 하고 이내 다시 주인 곁으로 다가오기도 합니다. 이런 모습을 기업의 가치와 주가의 관계로 표현했는데, 표현 발상이 재미있습니다.

하워드막스의 시계추 이론 <출처: 송종식>

오크트리캐피털의 하워드막스는 최근 한국에서 이름이 많이 오르내리는 투자자입니다. 버핏도 하워드막스가 쓰는 메모를 매일 읽는다고 합니다. 하워드 막스는 주가와 가치가 정확하게 일치하는 순간은 '찰나'라고 했습니다. 주가는 항상 고평가 또는 저평가 상태로 왜곡돼 있다고 주장하였습니다.



벤저민 그레이엄의 '미스터마켓' (위)
워런 버핏의 '삼진아웃이 없는 투구' (아래)
<자료: 송종식>

투자 대가들 모두 같은 이야기를 하고 있습니다. 두분만 더 인용을 하겠습니다. 가치투자의 아버지 벤저민 그레이엄과 가치투자자들의 록스타! 워런버핏입니다.

그레이엄은 '미스터마켓'이라는 단어를 고안했습니다. 이 사람은 매일 아침 우리를 찾아와서 회사의 가격을 제시합니다. 어떤 날은 500원을 부르기도 하고, 어떤날은 1,000원을 부르기도합니다. 우리는 미스터마켓이 제시하는 모든 가격에 응대할 필요가 없습니다. 우리가 원하는 가격이 오면 사거나, 팔면됩니다. 미스터마켓은 조울증이 있어서 가끔은 좋은 회사를 아주 싼 가격에 내놓기도 합니다. 이런 기회를 놓치지 말고 잡아야 합니다.

버핏은 주가를 '삼진아웃이 없는 투구'라고 불렀습니다. 야구 선수와 달리, 우리는 원하는 공(가격)이 들어올 때까지 수백, 수천개의 공을 그냥 흘려보낼 수 있습니다. 그래도 아웃을 당하지 않습니다. 원하는 공이 들어올때만 배트를 휘두르면 됩니다.

자료 : 송종식

우리는 신이 아닙니다. 가격의 하락과 상승이 언제까지 진행될지? 가격이 얼마나 내리고 오를지? 그 누가 와도 정확하게 예측할 수 없습니다.

중수 가치투자자와 투자 대가의 차이


아래의 내용은 개인적인 생각입니다. 오랫동안 시장과 시장 참여자들을 지켜보았습니다. 그 중에 큰 돈을 벌고 성공한 지인들도 많고, 나름대로 착실히 자산을 불려가는 분들도 많습니다. 저도 주식 투자를 통해서 작으나마 돈을 벌어오고 있는 입장이구요.

이 과정에서 중수투자자와 대가 투자자의 명확한 차이를 목격하게 되었습니다.

그 몇가지 차이는 다음과 같습니다.

1) 가격에 변화에 민감한가? 덜 민감한가?
2) 머무를 수 있는 엉덩이의 무게와 끈기는 어느 정도인가?
3) 펀더멘털의 미래를 믿는가? 가격과 가치의 차익거래를 믿는가?

딱 이것입니다.

<그림: 송종식>

위의 그림은 중수 가치투자자의 일반적인 매매패턴을 도식화 한 것입니다. 기업가치가 꾸준히 높아지는 기업을 가치보다 저평가 상태일 때 분할매수합니다. 그리고 가격이 높아져서 가치보다 비싸지만 비중을 줄이는 패턴을 반복합니다. 한 싸이클이 1개월이 걸릴지, 10년이 걸릴지는 모릅니다.

이런식의 투자는 가치투자 베이스의 차익거래라고 생각합니다. 가격과 가치의 괴리를 이용해서 투자 대가들 보다는 조금 더 활발하게 매매를 하는 것이죠. 물론, 단기 거래자들처럼 주식을 자주 사고 팔지는 않습니다만, 대가들처럼 특정 종목으로 10배~100배 수익을 올리는 대신, 적당한 수익을 꾸준히 누적해 나가는 방식입니다.

어떤 분께서는 이 방식이 가치투자가 아니라고 말합니다. 심지어 이 방법으로 투자하면 '가짜 가치투자자'라고까지 말하더군요. 그렇지만 이 방법도 분명 가치투자입니다. 가치투자를 가장 잘 정의한 벤저민 그레이엄의 가치투자 정의에 따르면 '1) 철저한 분석과, 2) 적절한 수익, 3) 원금의 안정성' 이 3가지 원칙을 지키려고 하면 모두 가치투자의 범주에 포함됩니다. 벤저민 그레이엄 역시 비싸진 종목은 적극적으로 매도하여 이익을 실현하였고요.

그리고 실제 가치투자자들은 무조건 이 방법만 쓰는게 아니고 영구 보유하는 종목이 있는가 하면 가격과 가치의 괴리를 이용해서 적극적으로 매매하는 종목도 있고, 어느 한 방법에만 국한된 투자는 하지 않습니다.

<그림: 송종식>

대가들의 경우에도 미래에 기업가치가 높아질만한 기업을 골라 투자합니다. 중수투자자와 다른 점은 안전마진이 커지면 매수해서 주식 수량을 늘리고, 기업가치가 다소 비싸져도 어지간하면 매도를 안한다는 점입니다. 이들은 기업의 펀더멘털이 시간이 갈수록 강해지고, 기업의 가치가 먼 미래에도 높아질거라 생각하면 당장 가격이 조금 비싸진다고 매도하지 않습니다. 먼 미래에 훨씬 더 높아져 있을 회사 가치를 생각하며 매수만으로 대응하고 그냥 쭉 홀딩합니다.

앞서, 중수투자자는 누구나 조금 공부하고 노력하면 도달할 수 있는 경지입니다. 그러나 여기까지 도달하는 투자자도 시장 참여자의 4%가 안된다고 합니다. 그럼 막대한 자산가가 될 수 있는 대가 투자자는 어떨까요? 대가의 경지는 배워서 되는 부분이 아니고, 잔기술로 되는 부분도 아닌, 기질의 문제라고 생각됩니다. 엄청난 끈기와 믿음, 엉덩이의 힘은 투자에 대해서 조금 더 배웠다고 되는 것이 아닙니다. 여기에서 위대한 투자자와 그저그런 투자자가 갈립니다.

한국에서 자주 목격되는 몇가지 가격-가치 패턴


<그림: 송종식>

회사의 가치보다 주가가 항상 고평가 된 상태입니다. 그리고 이 상태로 회사 가치도 오르고 주가도 꾸준히 오르는 경우입니다. 대표적인 종목으로 LG생활건강과 같은 경우가 있습니다. LG생건은 십수년전부터 '비싸다' 소리를 들었지만 높은 멀티플을 받으면서 비싼 상태로 주가가 꾸준히 올랐습니다.


<그림: 송종식>

LG생활건강이 이렇게 된다는 이야기는 아닙니다. 오해없길 바랍니다. 장기간 실적이 올라왔고, 주가도 약간의 높은 멀티플을 받으면서 꾸준히 증가해왔습니다. 그러다가, 실적 성장세가 조금만 둔화되면 주가는 이보다 더 과격한 반응을 보이며 떨어질 수 있습니다.

<그림: 송종식>

기업가치가 낮아지는 기업, 그리고 그것이 개선될 여지가 없는 기업의 주식은 애초에 사면 안됩니다.

<그림: 송종식>

우리나라에서 이런 경우는 적지 않게 발견됩니다. 기업의 가치는 꾸준히 높아지고 있지만, 주가는 오히려 더 낮아지거나 못 오르는 경우입니다. 가치투자 철학을 갖고 장기투자를 하더라도 어려움에 처하게 되는 경우가 대부분 이런 종목에서 발생합니다.

기업의 가치가 높아질 때 주가는 못 오르다가, 기업 가치가 낮아지면서 그나마 저평가이던 주가가 기업가치 훼손과 함께 떨어지는 경우입니다.

이런 경우가 적지 않게 발견되므로, 아무리 싸고 좋은 기업이라고 해도 한종목에 몰빵투자 하는 것은 위험합니다.

<그림: 송종식>

기업의 가치가 훼손되자 주가는 이것보다 더 과도하게 하락합니다. 그리고 얻어맞을만큼 맞고 장기간 찌들린 주가는 약간의 실적 개선세만 동반되어도 더 극적으로 턴어라운드 합니다. 이런 경우 역시 우리나라에서 쉽게 발견되는 케이스입니다. 그래서, 극단적 저PBR주만 찾아서 턴어라운드가 가능한 기업을 찾아다니는 전업투자자들도 많습니다.

<그림: 송종식>

안전마진이 유지되는 상태로 기업의 가치와 주가가 장기간 동반상승하는 케이스입니다. 이 경우는 중수투자자의 경우에도 주식을 매도할 일이 없으니 부담없이 장기투자가 가능합니다.

<그림: 송종식>

기업의 실적이나 펀더멘털의 가치와 무관하게 주가만 급등하는 경우입니다. 우리나라에서 가장 흔히 볼 수 있는 케이스입니다. 내가 가진 종목이 실적이나 가치와 무관하게 급등하면 감사히 매도하면 됩니다. 반면에, 이미 주가가 오른 상태에서는 회사에 특별한 변화가 없는한 가치투자자들은 절대로 매수하지 않습니다.

<그림: 송종식>

테마로 급등한 주가는 대부분 왼쪽의 경우처럼 원래 가격대로 급락합니다. 오른쪽의 경우에는 테마가 실제 실적으로 연결된 케이스입니다. 주가가 실적을 선반영 했기 때문에 실적이 나와도 주가가 움직이지 않거나, 되려 떨어질 가능성도 있습니다. 주가가 재차 더 상승하려면 더욱 강력한 실적 모멘텀이 나와주어야 합니다.

우리의 맞은편에: 조지소로스의 재귀성 이론


가치투자자들은 주가가 (장기적으로) 가치에 수렴한다고 믿습니다. 그러나 그 반대의 논리를 펴는 사람도 있습니다. 유명한 트레이더이자 투기꾼인 조지소로스입니다.

조지소로스의 재귀성 이론 <출처: 조지소로스의 저서>

가격이 먼저 움직이면 가격이 가치를 만들기도 한다는 논리입니다. 예를들면 주가의 꾸준한 상승은 실제로 기업의 이미지를 개선하거나, 자금 유치를 원활하게 하는 등의 도움을 주고, 이는 기업의 펀더멘털 개선으로 연결될 수 있다는 논리입니다. 그리고 시장에는 정보가 새는 일도 많기 때문에, 펀더멘털의 변화보다 앞서서 가격이 먼저 움직이는 경우도 많다는 논리입니다.

그리고 재귀성 이론의 또 하나의 논리는 '이슈 발생 초반의 변동성'에 관한것입니다. 위의 그림에서 보시다시피, EPS가 상승하는 초기에 주가는 EPS의 상승폭보다 더 가파르게 상승합니다. 그리고 EPS증가세가 둔화되면 주가는 고점을 찍고 꺾입니다. 이때, 주가의 꺾이는 각도는 매우 가파릅니다. 이처럼 주가는 EPS의 변동보다 더 격정적으로 움직이다가 시간이 갈수록 안정되고, 주가와 EPS는 발을 맞춰서 걷는다는 것이 조지소로스의 논리입니다. 군중심리와 인간심리를 정말 잘 묘사했다고 생각합니다.



이 포스팅과 관련된 내용으로 비디오를 하나 만들었습니다. 유튜브에 올려두었으니 글을 모두 읽을 시간이 부족한 분들께서는 영상을 통해서 내용을 확인하셔도 됩니다.

개인적으로 무언가 만드는 것을 좋아해서 글도 쓰고 영상도 만들고 있습니다. 그리고 창작 과정에서 개인적으로 공부도 많이 하고 있습니다.

주식 컨텐츠는 저변이 좁습니다. 그러므로, 유튜브로 성공할 가능성은 당연히 0%에 수렴합니다. 빤히 그걸 알지만, 저와 생각이 맞는 소수의 투자자분들이라도 함께 소통하면 재미있을거라 생각하고 유튜브 채널과 블로그를 운영하고 있습니다. 좋은 인연을 많이 만들어 나갔으면 싶습니다. 많은 이용 부탁드립니다.

2019년 9월 19일
송종식 드림

2019년 9월 2일 월요일

네오위즈홀딩스, 네오위즈 고포류의 약진

2분기 실적 간략 리뷰


2분기 실적 시즌이 지났습니다. 한 시름 돌리고 여유있게 네오위즈홀딩스의 팔로업을 해보려고 합니다. 직전 팔로업에서 공부했던대로 네오위즈는 부지런히 턴어라운드가 진행중입니다. 일단, 네오위즈와 네오위즈홀딩스의 2분기 성적표는 아래와 같습니다.

네오위즈의 2분기 실적 요약
<출처 : 네오위즈, 송종식, 단위 : 억 원>

동사의 연결 실적에 가장 큰 영향을 미치는 네오위즈의 2분기 요약실적입니다.

2분기 매출은 전년동기대비 1.04% 증가하였습니다. 1분기의 성장세에 비하면 성장률이 꺾였지만 성장 기조는 유지하고 있습니다. 영업이익은 전년동기와 비슷한 수준이지만 영업이익률은 다소 개선되었습니다. 2분기에는 턴어라운드 기조의 숨고르기를 하고 있는 모양새입니다. 그럼에도 어쨌든 조금이라도 성장을 해주고 있으니 좋은 모습니다.

당기순이익이 급증한 것은 보유중인 비상장 지분과 채무상품 등의 가치가 증가하면서 평가손익에 반영되었기 때문입니다.

네오위즈홀딩스의 2분기 실적 요약
<출처 : 네오위즈홀딩스, 송종식, 단위 : 억 원>

네오위즈홀딩스 역시 네오위즈와 비슷한 기조의 움직임을 보여주고 있습니다. 올해 반기 매출은 1,284.5억 원, 영업이익은 159.8억 원, 지배주주지분 순이익은 155억원을 기록하고 있습니다. 현재 시가총액이 1,200억원 수준이니 반기 실적만으로도 상당히 선전하고 있다고 볼 수 있습니다.

턴어라운드의 축


올해 네오위즈의 실적 턴어라운드를 견인하는 것은 브라운더스트와 고포류입니다.


네오위즈플레이스튜디오(고포류)


고포류는 네오위즈플레이스튜디오에서 개발하고 있습니다. 네오위즈플레이스튜디오는 작년 반기 매출 107억 원을 올렸고 올해 반기에는 161억원의 매출을 올리면서 yoy로 57억 원의 매출을 신장시켰습니다. 네오위즈는 네오위즈플레이스튜디오의 보통주 지분 5.1%와 우선주 87.3%를 가지고 있습니다. 그리고 통상 개발사와 퍼블리셔가 매출을 3:7로 나눕니다. 그러므로 개발사의 반기 매출이 161억원이라면 퍼블리싱을 하고 있는 네오위즈가 취하는 매출은 375억이 됩니다.

겜프스(브라운더스트)


그리고, 실적 향상을 견인하고 있는 법인 중 에 (주)겜프스가 있습니다. 작년 반기 매출 77억 원에서 올해 반기 매출 116억을 올리면서 yoy로 39억의 매출이 증가했습니다. 네오위즈는 이 (주)겜프스의 지분 69.8%를 보유하고 있습니다. 겜프스는 브라운더스트를 개발하고 있는 법인입니다. 브라운더스트는 3분기에 신규 컨텐츠에 대한 대규모 업데이트가 진행되므로 브라운더스트의 3분기 실적도 준수하게 나오지 않을까 생각하고 있습니다.


브라운더스트의 매출 순위 <출처 : 앱애니>
위: iOS, 아래: 안드로이드

8월 들어서 브라운더스트의 매출이 더욱 향상되고 있는 모습이 포착됩니다. 이것은 3분기 실적으로 찍힐텐데, 2분기보다 향상된 실적을 기록할 것으로 생각됩니다.

드디어 iOS에 고포류 입성


8월 23일 iOS에 론칭후 다운로드 순위 추이
다운로드 수로 앱스토어 전체 1위에 안착한 피망 맞고
<출처 : 앱애니>

웹보드 게임은 네오위즈 뿐 아니라 NHN에게도 훌륭한 캐시카우입니다. 그러나 지금까지는 iOS용 앱스토어에는 진출을 못하고 있었습니다. 그러던것이 iOS에서도 청소년이용불가 등급이었던 웹보드 게임을 서비스 할도록 허용되면서, 추가적인 매출이 붙을 수 있게 되었습니다.

피망을 통해서 퍼블리싱 중인 동사의 웹보드 게임들이 며칠 전 8월 23일부로 이제 iOS에도 올라갔습니다. iOS에서 서비스 되기 시작한 웹보드 게임들은 시작부터 다운로드 순위로 차트 최상위권을 뒤덮으면서 인기를 실감하고 있습니다.

iOS 시장의 문이 열리자마자 차트 최상위권을 석권한 고포류 게임들
<출처 : FOMOS.co.kr>

동사의 고포류 게임 3종 모두 iOS 앱스토어에서 다운로드 순위 1위, 5위, 9위에 랭크되었습니다. 3분기부터는 iOS에서 고포류 매출이 발생합니다. 턴어라운드가 진행중인 동사의 실적에 한층 더 탄력이 붙으리라 생각합니다.

달빛조각사


달빛조각사 포스터 <출처 : 카카오게임즈, 엑스엘게임즈>

며칠 전, 달빛조각사가 한동안 포털사이트 검색엔진의 실시간 검색어 순위 1위에 올랐습니다. 그리고도 이틀에서 사흘간 포털사이트 실시간 검색어 최상위권에 더 걸려 있었습니다. 그리고, 사전 예약을 시작한지 하루만에 사전예약자 100만명을 돌파했습니다. 가히 어마어마한 기대감과 인기를 한몸에 받고 있는 게임입니다. 개인적으로 모바일 게임은 보통 사전 예약자 수가 20만명만 넘어도 대히트 게임이라고 생각합니다. 그런데 하루만에 100만명 돌파는 물론 글을 쓰는 현재는 140만명 돌파를 눈앞에 두고 있습니다.

엑스엘게임즈는 천재개발자로 유명한 전설적인 송재경 대표님의 회사입니다. 송재경 대표님과 나성균 대표님이 인연이 있으신지, 네오위즈홀딩스는 엑스엘게임즈의 지분(전환우선주)도 보유하고 있습니다.

타법인출자현황 <출처 : 네오위즈홀딩스>
- 클릭하면 커집니다 -

동사는 2012년 8월에 엑스엘게임즈 우선주(보통주 전환가능) 400,000주에 89억 8,000만원을 주고 투자했습니다. 주당 인수가는 22,450원입니다. 38에서 확인하니 현재 매수매도호가가 20,000~23,000에서 형성이 돼 있습니다. 투자하고 아직 큰 재미는 못 보고 있는 것 같습니다.
엑스엘게임즈의 주주현황 <출처 : 엑스엘게임즈>

동사가 보유하고 있는 엑스엘게임즈의 우선주는 보통주로의 전환이 가능한 CPS 내지 RCPS 형태입니다. 엑스엘게임즈의 감사보고서 주주명부 하단에 '자본요건을 충족하지 않는다'라는 부분이 있는데, 이것은 현재 엑스엘게임즈가 자본잠식 상태라서 그렇습니다. 자본잠식 상태가 해소되면 전환기능을 가진 우선주들의 보통주 전환은 무리가 없을 것 같습니다. 그리고 이번에 달빛조각사가 대히트를 치고 막대한 실적으로 연결되기만 한다면 당장 전환요건이 충족되지 않아도 보통주처럼 + 프리미엄을 붙여서 매매가 가능할 것으로 생각됩니다.

보통주 6,406,944주에 RCPS와 주식매수선택권 등의 희석요인을 모두 합하면 엑스엘게임즈의 총 주식수는 7,691,514주라고 산정할 수 있습니다. 엑스엘게임즈 주식의 시장 가격이 2만원이라면 시가총액은 1,538억 정도 된다고 볼 수 있습니다.

만약에 달빛조각사가 성공해서 시가총액이 5,000억 정도까지 오른다면 주당 가격은 65,000원이됩니다. 만약에 시가총액 평가를 1조원까지 받을 수 있다면 엑스엘게임즈의 주당 가격은 13만원이됩니다. 이것은 어디까지나 시뮬레이션일 뿐입니다. 현실은 이와 매우 다르게 흘러갈 수 있습니다. 예상 시총에 따른 민감도 분석은 여러분들 스스로 한번 해보시면 좋으실 것 같습니다.

엑스엘게임즈의 주당 시세가 65,000이 되고, 이 가격에 매도할 수 있다면 네오위즈홀딩스는 엑스엘게임즈 투자로 투자원금을 제외하고 170억 원을 회수할 수 있게됩니다. 달빛조각사가 얼마나 성공할지, 그리고 엑스엘게임즈의 시장평가가 어떻게 변화할지는 모릅니다. 상황에 따라 대응하면 되는 것이고 네오위즈홀딩스는 원래 하던데로 투자-회수-투자-회수의 오픈이노베이션 시스템만 잘 가동하면 되지 않나 생각합니다. 지금도 어차피 투자된 포트폴리오도 많은데다 현금도 넘쳐나는 회사이니까요.

밸류에이션 팔로업


끝으로 밸류에이션 팔로업을 간단하게 해보았습니다. 현금성 자산은 직전 포스팅에서 했던 분석과 별 변동은 없습니다. 부채는 조금 줄고 자본총계는 조금 늘었습니다.

모바일 게임의 경우는 iOS에 비해서 안드로이드가 다운로드 숫자는 많이 나옵니다. 그러나 ARPU는 iOS쪽이 4배~6배 이상 높습니다. 올해 8월부터 iOS에 고포류 게임들이 진입한 걸 감안해서, 개발법인 매출 411억에 퍼블리싱 매출 합산하여 고포류 전체 매출을 1,370억 내외로 추정하였습니다. 아마도 이 추정은 틀릴 것입니다. 그래도 추정을 안할 순 없으니 일단 보수적으로 추정을 하였습니다.


  • 2019년 순증 실적 추정
    • 매출 : 2,500억
    • 순이익(지배) : 300억
  • 추가
    • 8월부터 iOS 고포류 매출
      • 매출 : 231억
      • nim 10% : 23억
        • 네오위즈에 대한 지배주주 지분율 30.92% 적용
  • 2019년 실적 추정 : 
    • 매출 2,731억 / 순이익(지배) 307억
      • SPS (E) : 33,500원
      • EPS (E) : 3,966원
    • 반기 현재
      • 자본총계(단순 장부상) : 5,400억
        • BPS : 66,307원
    • 금요일 종가 13,900원 기준
      • PER : 3.5배
      • PBR : 0.2배
      • ROE : 5.55%
    • 적정주가 : 26,500원일 경우
      • PBR : 0.39배
      • PER : 6.68배
      • 안전마진 30% : 18,550원
      • 안전마진 50% : 13,250원
    • 적정주가 : 33,150원일 경우
      • PBR : 0.5배
      • PER : 8.35배
      • 안전마진 30% : 23,200원
      • 안전마진 50% : 16,500원
    • 적정주가 : 46,400원일 경우
      • PBR : 0.7배
      • PER : 11.69배
      • 안전마진 30% : 32,480원
      • 안전마진 50% : 23,200원

밸류에이션은 제 마음대로 한 것입니다. 저의 밸류에이션을 토대로 투자하지 마세요. 위험합니다. 반드시 여러분들 본인의 방법으로 밸류에이션하는 과정을 거치신 후에 투자하는 습관을 들이시는 걸 권장합니다.

어쨌든, 동사는 여전히 안전마진이 크고 매우 저렴한 주식이라고 생각합니다. 앞으로 붙어주는 모멘텀들을 시장에서 얼마나 평가를 해줄지가 관건이라고 생각합니다. 감사합니다.

2019년 9월 1일
송종식 드림


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알림 : 이 글은 종목 추천글이 아닙니다. 기업분석 공부를 하면서 기록을 위해 남기게 된 단순 공유글이니 참고만 부탁드립니다. 글을 쓰는 현재 저는 동사의 주식을 보유하고 있습니다. 다만, 주가의 변동이나 경영환경의 변화에 따라 언제든지 동사의 주식을 매도하거나 매수할 수 있습니다. 본 포스팅에서 언급된 비지니스 전망과 현황, 추정, 수치, 지표 등은 모두 실제와 다를 수 있습니다. 또한, 전적으로 제 주관적 의견들임을 다시 한 번 알려드리며 경영 환경은 예측과 달리 급변할 수도 있습니다. 투자로 인해 발생하는 수익과 손실에 대한 책임은 모두 투자자 본인에게 귀속됩니다. 본 게시글은 시장에 공개된 자료들을 수집하여 작성되었음을 알려드립니다.